Document of  The World Bank  FOR OFFICIAL USE ONLY      Report No: ICR00004298        IMPLEMENTATION COMPLETION AND RESULTS REPORT  LOAN NUMBER 8081 (SEPTEMBER 07, 2011) AND LOAN NUMBER 8360 (MAY 22, 2014)   ON A  LOAN    IN THE AMOUNT OF EURO 34.8 MILLION AND EURO 72.6 MILLION   (US$50 MILLION AND US100 MILLION EQUIVALENT)  TO THE   GOVERNMENT OF TUNISIA     FOR AN  MNA MICRO, SMALL AND MEDIUM ENTERPRISE FINANCING FACILITY ( P124341 )     March 14, 2019           Finance, Competitiveness, and Innovation Global Practice  Middle East And North Africa Region        CURRENCY EQUIVALENTS   (Exchange Rate Effective March 8, 2019)    Currency Unit =   Tunisian Dinar (TND)    TND 3.05 =  US$1  US$1 =  SDR 0.33    FISCAL YEAR  July 1 ‐ June 30      ABBREVIATIONS AND ACRONYMS    ACM  Microfinance Supervisory Authority (Autorité de Contrôle pour la  Microfinance)  AF  Additional Financing  ANPE  National Agency for the Protection of the Environment (Agence Nationale  de Protection de l’Environment)  APL  Adaptable Program Loan  CBT  Central Bank of Tunisia  CGF  General Control of Finances (Contrôle Générale des Finances)  CDC  Deposit and Consignment Fund (Caisse de Dépôts et Consignations)  CDR  Credit Registry (Centrale des Risques)  CPS  Country Partnership Strategy   ESMS  Environmental and Social Management System   FDI  Foreign Direct Investment  FM  Financial Management  GDP  Gross Domestic Product  GoT  Government of Tunisia   ICA  Investment Climate Assessment   ICR  Implementation Completion and Results Report  IFC  International Finance Corporation  IFR  Interim Financial Report  ISN  Interim Strategy Note  ISR  Implementation Status and Results Report  LEL  Law on Excessive Lending  LLC  Limited Liability Company  LOC  Line of Credit   M&E  Monitoring and Evaluation  MDTF  Multi‐Donor Trust Fund  MFI  Microfinance Institution  MSMEs  Micro, Small, and Medium Enterprises  NPL  Nonperforming Loan  PAD  Project Appraisal Document  PAR  Portfolio‐at‐risk  PCR  Public Credit Registry  PDO  Project Development Objective  PE  Private Equity  PIE  Project Implementation Entity  PIU  Project Implementation Unit  PFI  Participating Financial Institution  POM  Project Operations Manual  ROA  Return on Asset  SMEs  Small and Medium Enterprises  SOB  State‐owned Bank  SOTUGAR  Tunisia’s Credit Guarantee Agency ((Société Tunisienne de Garantie)  TA  Technical Assistance  TMM  Average Money Market Rate (Taux Moyen Du Marché Monétaire)  TOC  Theory of Change  VC  Venture Capital                                Regional Vice President: Ferid Belhaj  Country Director: Marie Francoise Marie Nelly   Senior Global Practice Director: Alfonso Mora  Practice Manager: Jean Pesme  Task Team Leader(s): Fadwa Bennani  ICR Main Contributor: Peter McConaghy    TABLE OF CONTENTS    DATA SHEET ............................................................................................................................ 1  I.  PROJECT CONTEXT AND DEVELOPMENT OBJECTIVES ........................................................ 5  A. CONTEXT AT APPRAISAL ........................................................................................................... 5  THEORY OF CHANGE (RESULTS CHAIN) .................................................................................... 7  B. SIGNIFICANT CHANGES DURING IMPLEMENTATION (IF APPLICABLE) ...................................... 11  II.  OUTCOME ...................................................................................................................... 16  A. RELEVANCE OF PDOs .............................................................................................................. 16  B. ACHIEVEMENT OF PDOs (EFFICACY) ........................................................................................ 18  C. EFFICIENCY ............................................................................................................................. 27  D. JUSTIFICATION OF OVERALL OUTCOME RATING ..................................................................... 30  E. OTHER OUTCOMES AND IMPACTS (IF ANY) ............................................................................. 30  III.  KEY FACTORS THAT AFFECTED IMPLEMENTATION AND OUTCOME ................................ 35  A. KEY FACTORS DURING PREPARATION..................................................................................... 35  B. KEY FACTORS DURING IMPLEMENTATION .............................................................................. 36  IV.  BANK PERFORMANCE, COMPLIANCE ISSUES, AND RISK TO DEVELOPMENT OUTCOME .. 39  A. QUALITY OF MONITORING AND EVALUATION (M&E) ............................................................. 39  B. ENVIRONMENTAL, SOCIAL, AND FIDUCIARY COMPLIANCE ..................................................... 41  C. BANK PERFORMANCE ............................................................................................................. 43  D. RISK TO DEVELOPMENT OUTCOME ........................................................................................ 45  V.  LESSONS AND RECOMMENDATIONS .............................................................................. 45  ANNEX 1. RESULTS FRAMEWORK AND KEY OUTPUTS ............................................................ 49  ANNEX 2. BANK LENDING AND IMPLEMENTATION SUPPORT/SUPERVISION ......................... 58  ANNEX 3. PROJECT COST BY COMPONENT............................................................................. 60  ANNEX 4. EFFICIENCY ANALYSIS ............................................................................................ 61  ANNEX 5. BORROWER, CO‐FINANCIER AND OTHER PARTNER/STAKEHOLDER COMMENTS ... 62  ANNEX 6. SUPPORTING DOCUMENTS (IF ANY) ...................................................................... 63       The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)        DATA SHEET      BASIC INFORMATION     Product Information  Project ID  Project Name  MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing  P124341  Facility  Country  Financing Instrument  Tunisia  Investment Project Financing  Original EA Category  Revised EA Category  Financial Intermediary Assessment (F)  Financial Intermediary Assessment (F)  Related Projects              Relationship  Project  Approval  Product Line  Additional Financing  P146799‐TN‐MSME  17‐Apr‐2014  IBRD/IDA  Development Project  Additional Financing  Organizations  Borrower  Implementing Agency  Caisse des Depots et des Consignations, Central Bank of  GOVERNMENT OF TUNISIA  Tunisia  Project Development Objective (PDO)    Original PDO  The project development objective is to improve access to finance for micro, small and medium enterprises in  Tunisia, including through enabling creditworthy MSMEs to maintain access to credit.      Page 1 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) FINANCING      Original Amount (US$)   Revised Amount (US$)  Actual Disbursed (US$)  World Bank Financing          50,000,000  49,761,455  45,120,812  IBRD‐80810    100,000,000  97,927,724  80,065,354  IBRD‐83600  Total    150,000,000  147,689,179  125,186,166  Non‐World Bank Financing        Borrower/Recipient   0   0   0  Total   0   0   0  Total Project Cost  150,000,000  147,689,179  125,186,166        KEY DATES      Approval  Effectiveness  MTR Review  Original Closing  Actual Closing  14‐Jul‐2011  04‐Apr‐2012  23‐May‐2016  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018       RESTRUCTURING AND/OR ADDITIONAL FINANCING      Date(s)  Amount Disbursed (US$M)  Key Revisions  05‐Jan‐2018  111.52  Change in Loan Closing Date(s)      KEY RATINGS      Outcome  Bank Performance  M&E Quality  Satisfactory  Satisfactory  Substantial    RATINGS OF PROJECT PERFORMANCE IN ISRs      Actual  No.  Date ISR Archived  DO Rating  IP Rating  Disbursements  (US$M)  01  09‐Nov‐2011  Moderately Satisfactory  Moderately Satisfactory  0  Page 2 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 02  04‐Jul‐2012  Moderately Satisfactory  Moderately Satisfactory  0  03  18‐Mar‐2013  Satisfactory  Satisfactory  30.70  04  05‐Aug‐2013  Satisfactory  Satisfactory  39.66  05  18‐Oct‐2013  Satisfactory  Satisfactory  45.21  06  05‐Jul‐2014  Satisfactory  Satisfactory  45.21  07  05‐Jan‐2015  Satisfactory  Satisfactory  45.21  08  06‐May‐2015  Satisfactory  Satisfactory  45.21  09  24‐Nov‐2015  Satisfactory  Satisfactory  64.19  10  24‐Jun‐2016  Satisfactory  Satisfactory  83.38  11  05‐Feb‐2017  Satisfactory  Satisfactory  103.09  12  07‐Aug‐2017  Moderately Satisfactory  Moderately Satisfactory  105.26  13  07‐Mar‐2018  Moderately Satisfactory  Moderately Satisfactory  121.40    SECTORS AND THEMES      Sectors  Major Sector/Sector  (%)    Financial Sector   100  Banking Institutions  75  Other Non‐bank Financial Institutions  25      Themes    Major Theme/ Theme (Level 2)/ Theme (Level 3)  (%)    Private Sector Development  150    Jobs  100      Enterprise Development  50    MSME Development  50        Finance  50    Financial Infrastructure and Access  50    MSME Finance  50        Page 3 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)     ADM STAFF  Role  At Approval  At ICR  Regional Vice President:  Shamshad Akhtar  Ferid Belhaj  Country Director:  Neil Simon M. Gray  Marie Francoise Marie‐Nelly  Senior Global Practice Director:  Loic Chiquier  Sebastien Molineus   Practice Manager:  Simon C. Bell  Jean Pesme  Task Team Leader(s):  Laurent Gonnet  Fadwa Bennani  ICR Contributing Author:    Peter McConaghy              Page 4 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) I. PROJECT CONTEXT AND DEVELOPMENT OBJECTIVES    A. CONTEXT AT APPRAISAL  Context  1. The project sought to respond to ongoing economic and social instability associated with the  Arab Spring revolutions that spread throughout the Middle East and North Africa. Tunisia was the first  country to experience an unprecedented popular uprising in December 2010, driven largely by underlying  social  and  economic  disparities,  government  corruption,  and  frustration  surrounding  the  lack  of  employment opportunities. While Tunisia enjoyed a 4.8 percent average gross domestic product (GDP)  growth rate throughout the 2000s, growth benefitted connected elites.1 This was reflected in Tunisia’s  inclusion outlook. In 2010, poverty rates ranged from a low rate of 8–9 percent in the Center‐East region  and  Grand  Tunis  to  a  high  of  26  percent  and  32  percent  in  the  North‐West  and  Center‐West  regions,  respectively.  2. The revolution, in addition to the political crisis in neighboring Libya, had a negative impact on  overall economic growth and macroeconomic stability. The economy contracted 1.9 percent in 2011, a  significant revision downward from the 5 percent that was originally estimated. This was largely because  of a 40 percent drop in tourism and a 20 percent decrease in inflows of foreign direct investment (FDI). In  2011, at the time of project preparation, the current account deficit was expected to widen to 6.5 percent  of GDP (an increase from 4.8 percent in 2010) because of a deterioration of trade balances and lower  demand for exports and a sharp decrease in remittances (Libya accounted for 10 percent of Tunisia’s total  remittances  in  2010).2  Unemployment  stood  at  18.9  percent  in  2011  and  16.7  percent  in  2012,  significantly above the prerevolution levels of 13 percent.  3. The  economic  and  political  instability  had  a  negative  effect  on  Tunisia’s  micro,  small,  and  medium enterprises (MSMEs). With the current account deficit widening, MSMEs faced lower demand  for their products, fewer opportunities to export their goods, and an increase in payment delays. This  downturn was important to Tunisia’s overall economy because of the number of MSMEs in the country.  According  to  data  from  the  National  Institute  of  Statistics,  during  the  period  of  project  preparation,  enterprises employing less than 10 people accounted for nearly 87 percent of Tunisian companies. Large  firms (100+ employees) accounted for only 2 percent of all enterprises. According to the data from the  Tunisian Investment Authority, in 2011 alone at least 41 foreign companies shut down operations, leading  to 2,800 lost jobs.   4. MSMEs were also negatively affected by restrictions in domestic economic policy. They were  largely cut out from generous fiscal and financial incentives associated with the ‘offshore’ export‐oriented  sector targeting foreign firms and the attraction of FDI. These incentives included a 10‐year tax holiday,  1 For more on World Bank Group analysis related to Tunisia and political connectedness, see: Rijkers, Bob, Antonio Nucifora,  and Caroline Freund. 2014. ‘All in the Family: State Capture in Tunisia’. Policy Research Working Paper 6810. World Bank,  Washington, DC.  2 The current account is a broad measure of an economy’s health. It consists of the balance of trade, net primary income  (earning on foreign investment minus payments made to foreign investors), and net cash transfers. A negative current account  indicates it is a net borrower from the rest of the world.  Page 5 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) duty‐free imports, fast trade procedures, and free repatriation of profits. This ‘offshore’ sector coexisted  with  a  restrictive  local  ‘onshore’  economy  characterized  by  pervasive  barriers  to  entry  and  limited  competition.3   5. At the time of project preparation, Tunisia faced a difficult financial sector outlook. Tunisia’s  financial sector was relatively small and dominated by banks.4 Banks faced limited profitability (the spread  between deposits and credit rates were low at around 2.4 percent) and high levels of nonperforming loans  (NPLs)—estimated at 12 percent in 2010. The three largest banks were public and represented 37 percent  of total deposits. Weak corporate governance standards were pervasive among these banks. Bank boards  were  generally  not  playing  their  role  of  providing  robust  managerial  oversight  and  strategic  decision  making. Risk management procedures, internal controls, and audit structures were below international  standards. For example, banks were conducting financial reporting according to Tunisian standards rather  than International Financial Reporting Standards.  6. The  revolution  placed  additional  pressure  on  banks  regarding  liquidity  and  credit  risks.  The  decrease in  tourism and slowdown of economic activity caused  deterioration of the balance sheets of  large banks. A stress test conducted by the World Bank Group in April 2011 found capital adequacy falling  below  the  8  percent  regulatory  threshold,  prompting  the  Central  Bank  of  Tunisia  (CBT)  to  ask  for  recapitalization plans.5 During this period Tunisian firms, in large part because of economic and political  unrest, were facing financial destress, overall deleveraging, and a difficult time accessing formal credit  markets.  Based  on  2014  data  from  the  World  Bank  Group’s  Investment  Climate  Assessment  (ICA),  33  percent of small firms and 37 percent of medium‐size firms rate access to finance as a major or severe  constraint.  Collateral  requirements  were  estimated  at  180  percent  of  the  loan  value  making  credit  products inaccessible to a majority of households and small firms.  7. The project sought to respond to Tunisia’s economic and financial sector challenges through  providing  a  liquidity  facility  or  line  of  credit  (LOC)  to  the  banking  sector  with  targeted  financing  objectives for small and medium enterprises (SMEs). The project would contribute positively to growth  and  employment  objectives  through  providing  financing  to  SMEs,  which  formed  the  backbone  of  the  Tunisian  economy.  The  facility  was  well  placed  to  serve,  through  the  banking  sector,  principle  sectors  where SMEs were active and experience financial destress, namely small‐scale retail industry (including  textiles,  leather,  and  woodworking  production)  and  manufacturing  for  exports,  including  automobile  components,  electrical  and  mechanical  equipment).6  Strict  eligibility  criteria  focused  on  asset  quality,  adherence  to  prudential  standards,  and  track  record  in  serving  SMEs  would  help  ensure  effective  performance of the facility, in addition to incentivizing these institutions to serve smaller clients and in  doing  so  expand  financial  markets  in  Tunisia.  The  project  supported  instilling  responsible  operational  standards of financial institutions in Tunisia through the eligibility criteria set. In doing so this was to have  3 For additional information on economic policy to develop Tunisia’s export orientation, see Chapter 1 of:   Issa, Djibrilla. 2014. Investment Climate Assessment: Enterprises' Perception in Post Revolution Tunisia. Washington, DC: World  Bank.   4 Financial depth was measured at 115 percent of GDP, smaller than in regional peers (Egypt, Morocco, Jordan).  5 Cognizant of the financial sector’s challenges in post‐revolutionary Tunisia, the CBT adopted, during this period, several  countercyclical measures aiming to support access to finance. This included a significant increase in collateralized short‐term  loans to banks, a reduction in mandatory reserves, and successive cuts to CBT reference rates. The CBT also adopted a circular  allowing banks to avoid NPL classification resulting from restructured loans arising from financial difficulties.   6 For more on the sectoral composition of small firms in Tunisia, please see Chapter 1 of the 2014 ICA.  Page 6 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) a positive effect on oversight of the banking sector, particularly given that the facility was managed by the  CBT.   Higher‐Level Objectives  8. The  project  was  fully  aligned  with  the  strategy  of  Tunisia’s  Interim  Government  during  the  period of project preparation. This strategy centered on mitigating the negative economic impact of the  revolution through fiscal and monetary measures, including fast tracking public investment projects and  increasing  social  assistance  to  vulnerable  populations  and  lagging  regions.  The  CBT  during  this  time  reduced reserve requirements for banks from 10.5 percent to 2 percent, while providing a substantial  amount of short‐term loans to banks to increase liquidity and lending to businesses.   9. The  project  was  directly  aligned  with  the  World  Bank  Group’s  priorities  in  Tunisia  during  a  period  of  significant  fluidity.  The  Country  Partnership  Strategy  (CPS)  (FY10—FY13)  (Report  number  50223‐TUN)  envisaged  three  strategic  pillars:  (a)  employment,  growth,  and  competitiveness;  (b)  sustainable  development  and  climate  change;  and  (c)  improving  the  quality  of  service  delivery.  By  providing  a  LOC  to  promote  MSME  finance,  the  project  directly  supports  pillar  one  of  the  CPS  and  supported overall growth and employment outcomes of the private sector. In addition, the CPS specifically  highlighted  the  need  for  financial  sector  reform  including  strengthening  regulatory  and  oversight  practices,  improving  the  quality  of  Tunisia’s  public  credit  registry  (PCR),  and  encouraging  innovative  financing  sources  for  SMEs.  The  project  responded  directly  to  introducing  credible  and  innovative  financing sources for SMEs through provider downscaling.   10. Recognizing the importance of updating the World Bank Group’s priorities considering the 2011  revolution, the World Bank Group adopted a flexible approach during project preparation. During this  time, the World Bank Group’s priorities focused on charting a new path to support its citizens through  employment  opportunities  and  addressing  regional  disparities.  Policy  documents  during  this  period  stressed the importance of ongoing support to the financial sector to ensure stability and accessibility of  resources  for  economic  growth.  The  Interim  Strategy  Note  (ISN)  for  Tunisia  (FY13–FY14)  (Report  No.  67692‐TN),  discussed  by  the  Board  on  July  3,  2012,  was  organized  around  three  pillars:  (a)  laying  the  foundation for renewed sustainable growth and job creation; (b) promoting social and economic inclusion;  and (c) strengthening governance, voice, transparency, and accountability.   11. The operation was congruent with pillar (a) and (b) of the ISN.  An SME LOC provides needed  capital to small businesses for productive investment that can lead to employment creation and quality  firm‐level  expansion.  It  also  supports  creditworthy  MSMEs  who  are  facing  deleveraging  and  economic  difficulties associated with Tunisia’s post‐revolutionary context. In addition, and as described in section B,  the  project  coupled  financial  support  with  robust  technical  assistance  (TA)  activities  designed  to  strengthen the capacity of regulators to respond to deficiencies in the financial sector.  Theory of Change (Results Chain)  12. The  project’s  theory  of  change  (TOC)  was  developed  for  the  Implementation  Completion  and  Results Report (ICR) and is an analytical synthesis found in project preparation documents and through  relevant stakeholder consultation. It is as explained in the following paragraphs.  Page 7 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 13. Due in part to the Arab Spring revolutions and its negative impact on Tunisia’s economy, MSME  development  became  an  important  priority  to  further  economic  opportunity  and  create  jobs.  Unemployment across the Middle East and North Africa was above all other world regions and hovered  at approximately 10 percent, with much higher rates for women (16 percent). Three out of four working‐ age women did not participate in the labor force, constituting 80–90 percent of the Middle East and North  Africa’s inactive workers. Because most enterprises in Tunisia are MSMEs, they were an important entry  point to promote economic inclusion.7   14. There  was  a  need  to  address  the  liquidity  and  stability  challenges  the  revolution  posed  for  Tunisia’s financial sector. The downturn in economic activity caused an increase in unpaid loan ratios in  2011,  linked  in  part  to  SME  payment  defaults,  thus  placing  a  strain  on  the  banking  sector  that  was  marked by relatively poor asset quality. NPLs were relatively high at 12 percent at the end of 2010. This  compounded the issue of MSME access to finance in Tunisia.8   15. The original project provided EUR 34.8 million (US$50 million) as a LOC to banks and leasing  companies and to existing and new MSME clients. While not processed as an emergency operation, the  project  was  approved  by  the  World  Bank  Group’s  Board  of  Executive  Directors  on  July  14,  2011,  nine  months  after  it  was  reviewed  at  the  concept  stage.  This  suggests  the  World  Bank’s  commitment  to  responding with alacrity to the shifting economic and financial sector situation in Tunisia. The LOC was to  also  include  creditworthy  MSMEs  who  were  affected  in  the  short  term  by  falling  demand  or  delayed  payments through supporting loan reprogramming or refinancing by participating financial institutions  (PFIs). Operational and selection criteria was set to encourage PFIs to target the underserved segment of  the MSME market. These criteria included legal status, profitability and asset quality of the institution,  commitment and track record in serving the SME segments, and adherence to prudential standards.9 The  end beneficiaries of the project were MSMEs applying for new loans.   16. The LOC was coupled with a package of nonfinancial support, through the Tunisia MSME TA  facility, a US$1.4 million advisory facility managed jointly with the International Finance Corporation  (IFC). This facility provided comprehensive advisory support to improve the development and financing  of  MSMEs  through  improving  enabling  environment  regulations,  supporting  financial  institution  in  addressing supply and demand barriers preventing them from serving MSMEs, and supporting MSMEs  themselves to improve overall productivity and investment. Through this facility the World Bank Group  strengthened policy, legal, and infrastructure reforms, notably through trainings on corporate governance  of state‐owned banks (SOBs) by the CBT, reforming the secured lending regime and developing a credit  information system for the microfinance sector. The facility also supported the CBT on emerging policy  issues including microfinance sector reform and the development of digital financial services. The facility  7 Word Bank analysis suggests that most formal jobs in emerging markets are SME jobs – 7 out of 10 formal jobs are created by  SMEs – and this rises to 9 in 10 jobs in some low‐income countries. See: Bell, Simon and Ghada Teima. 2015. Small and Medium  Scale Enterprise Action Plan. Quick Lesson Series Number One: SME Community of Practice. Washington, DC: World Bank.  8 Structural challenges further plagued efficient financial intermediation in Tunisia and had an impact on MSME finance. These  factors included underdeveloped credit information systems, the lack of a moveable collateral regime, deficiencies in the  bankruptcy regime, and limited banking sector competition.  9 As outlined in the Project Appraisal Document (PAD), the project was compliant with internal World Bank Group policy on  projects involving financial intermediation, referred to as OP 8.30 and OP 10.02. This policy exists to ensure that the project  supports sustainable financial sector development by eliminating any possible distortions against competitive lending practices  and preventing potential financial sector instability through project financing.  Page 8 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) was subject to an external evaluation completed by Maxwell Stamp in July 2018. The evaluation found  the facility to be highly effective and a rare opportunity to work on structural issues facing MSME finance  across the Middle East and North Africa region in a systematic manner.10 See annex 6 for more information  on the Tunisia MSME TA Facility. See Box 1.   17. The TOC is represented visually as shown in figure 1.    Figure 1. TOC    Source: Author’s production at time of ICR preparation.   18. The  LOC  and  TA  were  also  complemented  by  policy  lending  aiming  to  improve  the  enabling  environment  for  MSME  finance.  A  2011  budget  support  operation  (US$250  million  Governance  and  Opportunity Development Policy Loan ‐ Report No. 61627‐TN) included a pillar on the financial sector and  a prior action related to corporate governance practices for credit institutions based on international best  practices.  The  objective  of  the  measure,  and  reflected  in  the  broader  GoT  program  in  2011,  was  to  improve the capacity of Tunisia’s financial sector to contribute to growth and job creation which had been  undermined by (a) weak governance and (b) inadequate instruments and institutions.11  Box 1: World Bank Group Response for MSMEs in the Arab World  Responding to the historical political and economic transitions since the Arab Spring, the World Bank Group set  up the MSME TA facility which provided a comprehensive package of financing and support for the Middle East  and North Africa region. It included:   A Regional Adaptable Program Loan (APL) which made financing available to 10 countries in the  region. Loans under this APL could include either an LOC component or a contingent credit (risk  sharing) component, subject to relevance of individual markets;12  10 This evaluation report is not public. Contact the ICR author for information queries related to the report.  11 The review by the Independent Evaluation Group of the ICR (No. ICR14156) found the operation contributed to improving  corporate governance standards amongst Tunisia’s banks, albeit at a slower pace than initially planned. By end 2012, 17 out of  18 banks had 2 independent board members (against a target of 100 percent compliance). IEG’s review is available for public  download here: http://documents.worldbank.org/curated/en/959121474906205528/pdf/000020051‐20140626002750.pdf   12 Tunisia, Morocco, Jordan, Lebanon, Egypt, Saudi Arabia, Kuwait, Iraq, West Bank/Gaza, and Yemen.  Page 9 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)  A US$41 million TA facility focusing on (a) policy and legal reforms; (b) capacity‐building and  advisory services to financial institutions, and (c) support to MSMEs; and support to innovative  and high potential SMEs through partnerships with providers of business services, risk capital,  and mentoring services. This TA facility was managed jointly with the IFC, which focused on  advisory services directly to financial institutions.  The  project  was  financed  by  the  regional  APL  of  the  Middle  East  and  North  Africa  MSME  Facility  which  was  approved by the World Bank Board of Executive Directors on July 14, 2011, the same day the Tunisia operation  was approved. The MSME Facility was the overall framework for World Bank Group engagement on access to  finance and enabling environment issues facing MSMEs. Its objective was to catalyze financing, risk sharing, and  TA  to  address  policy,  legal,  institutional,  capacity,  and  information  constraints  holding  back  MSME  access  to  finance in the Middle East and North Africa region. This would contribute to improvements in MSME employment,  competitiveness,  and  incomes.  The  APL  was  the  IBRD  financing  mechanism  for  the  MSME  Facility.  Only  one  additional project was approved under the APL, the Morocco MSME Development Project, on June 28, 2012.13 Project Development Objectives (PDOs)  19. Given that the project was part of the APL, its PDO was presented at three levels as follows:   Middle East and North Africa MSME Facility. To catalyze financing, risk sharing, and TA to  address  policy,  legal,  institutional,  capacity,  and  informational  constraints  holding  back  MSME access to finance in  the  Middle East and  North  Africa region and  thereby support  improvements in MSME employment, competitiveness, and incomes.   APL. To improve access to finance for MSMEs in the Middle East and North Africa region.   Project.  To  improve  access  to  finance  for  MSMEs  in  Tunisia,  including  through  enabling  previously creditworthy MSMEs to maintain access to credit.   Key Expected Outcomes and Outcome Indicators  20. The main outcome of the project, as measured by the PDO‐level indicators, was an increase in the  MSME finance portfolio of PFIs by at least 20 percent within five years and an increase in the number of  new  MSME borrowers in  PFIs by at least 10 percent within five years. The project’s sustainability was  emphasized  by  how  the  portfolio  of  PFIs  changed  through  the  period  of  project  implementation  and  whether  participating  firms  were  successful  in  accessing  finance.  The  project  also  sought  to  promote  access to finance among previously creditworthy MSMEs who had entered into payment arrears because  of economic difficulty. The project also tracked eight intermediate indicators focused on assessing overall  financing flows, number of active loan accounts, risk management (portfolio‐at‐risk [PAR] over 90 days),  and financial performance (return on assets [ROA] of PFIs).   21. The  project  also  supported  broader  financial  sector  development  objectives  by  providing  creditworthy MSMEs with an ability to obtain loans and generate credit history which would feed into  Tunisia’s credit registry. By making available a liquidity facility specifically for MSME finance, it provided  a credible incentive platform for serving smaller firms considered riskier and less attractive (because of  high  administration  and  screening  costs  associated  with  serving  them).  A  structural  challenge  facing  13 Report No. ICR00004419.  Page 10 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Tunisia’s financial sector at that time was the lack of competition in the banking sector with a narrow  range  of  products  focused  mainly  on  larger  corporate  clients,  in  addition  to  poor  risk  management  standards.  The  TA  made  available to  Tunisian authorities during the period  of project implementation  advanced a broader financial sector strengthening agenda that covered inclusion, integrity, and stability  elements and complemented project financing.14  Components  22. The project financed one component: a financial intermediary loan that would support access  to finance for MSMEs and encourage PFIs to serve MSMEs despite an environment marked by economic  distress and financial sector vulnerabilities (including liquidity shortages and emerging credit risks). The  PAD  included  information  related  to  capacity  building  (policy/regulatory  levels  in  addition  to  financial  institutions and MSMEs themselves); however, the project itself did not finance these activities as the  Government did not borrow for TA. Rather, TA was provided through the MSME TA facility in addition to  contributions from other donors.  B. SIGNIFICANT CHANGES DURING IMPLEMENTATION (IF APPLICABLE)  Revised PDOs and Outcome Targets   23. An additional financing (AF), presented to the board in March 2014, expanded the LOC by EUR  72.6 million (US$100 million) and included a component on microfinance for micro entrepreneurs and  mezzanine finance for larger SMEs (through long‐term loans through bonds convertible to equity). See  paragraph 34 for additional detail. As a result, the PDO did not change; however, the results indicators  reflected scaled‐up project activities and were revised accordingly.   Revised PDO Indicators  24. With regard to PDO‐level indicators   The increase in the total number of MSME loans in PFI portfolios was revised upward from  10 percent to 13 percent. This indicator has a zero baseline at project approval.    The increase in the total volume of outstanding MSME portfolio of PFIs was revised upward  from 20 percent to 25 percent. This indicator has a zero baseline at project approval.15  25. The intermediate‐level indicators at the AF stage were organized by subcomponent reflecting  the overall changes in project design. Eight new indicators were added. These related to the number of  14  Regarding long‐term results, the LOC promoted economic activity and job creation including in vulnerable regions of Tunisia.  While the economic and social impact data was not included in the core Results Framework, the CBT captured data on the  impact of project financing, job creation, sales turnover, economic output by sector, geographic region, and by gender. 15 Both PDO‐level indicators were calculated from a zero baseline, reported by financial institutions, and amalgamated and  reported on by the CBT to the World Bank Group. Both the total number and volume of MSME loans were calculated as a  fraction of the total number and volume of the loan portfolio of PFIs. Through regular implementation support missions, the  World Bank Group team provided capacity building to the CBT to ensure accurate understanding of the methodology and  reporting of the data. Evidence of this capacity building was provided in ISRs and aide‐mémoires.      Page 11 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) loans to women‐led SMEs, in addition to the volume and number of loans pursued under the microfinance  (Subcomponent 1.2) and patient capital (Component 2). The added indicators also focused on operational  performance,  specifically  assessing  the  PAR  of  the  participating  MFIs  and  an  indicator  related  to  the  ROAs/equity.  26. Specific indicators were modified as follows:   The  number  of  MSME  loans  financed  by  the  line  of  credit  increased  from  250  to  379  (intermediate indicator 1).   Volume  of  MSME  loans  financed  by  the  line  of  credit  increased  from  US$50  million  to  US$110 million (intermediate indicator 2)   Volume of financing from the line of credit to PFIs increased from US$50 million to US$110  million (intermediate indicator 3).   The number of participating PFIs increased from 4 to 9 (intermediate indicator 4).   The  number  of  active  MSME  loan  accounts  in  PFIs  increased  from  9,200  to  125,000  (intermediate indicator 5).    The volume of outstanding MSME loans in PFIs increased from US$1.65 billion to US$4.0  billion (intermediate indicator 6).   The percentage of the PAR >90 days had a baseline of 24 percent and revised to a specific  figure  of  21.6  percent  rather  than  a  general  note  of  ‘same  or  better  than  baseline’  (intermediate indicator 13).    The ROA of PFIs was maintained at 1.20 or better (intermediate indicator 15).  27. New intermediate indicators were added as follows:   Loans to women‐led SMEs, as a percentage of Subcomponent 1.1. Baseline was 12 percent  and the target was 13 percent (intermediate indicator 7).   Volume  of  microfinance  loans  from  the  line  of  credit.  Baseline  was  0  and  target  was  US$25,000,000 (intermediate indicators 8).   Microfinance loans to women financed by the line of credit. Baseline was 50 percent and  target was 60 percent (intermediate indicator 9).   Patient financing operations financed under Component 2. Baseline was 0 and target was 15  (intermediate indicator 10).   Volume of patient financing operations financed under Component 2. Baseline was 0 and  target was US$15,000,000 (intermediate indicator 11).   Page 12 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)  The percentage of PAR >90 days in the microfinance sector was added. The baseline was 0  and the target was 3 percent (intermediate indicator 15).   ROAs/equity. The baseline was 3.00 and target was to be maintained at 3.00 (intermediate  indicator 16).   Revised Components  28. While the AF was approved by the World Bank Board in March 2014, it was made effective only  in  February  11,  2015.  The  AF  introduced  two  new  financing  instruments  to  the  project:  microcredit  through  microfinance  institutions  (MFIs)  and  long‐term  patient  capital  for  larger  SMEs.  The  single  component  of  the  parent  project  was  divided  into  two  subcomponents:  Subcomponent  1.1,  which  corresponds  to  the  single  component  of  the  parent  project,  and  Subcomponent  1.2,  which  provided  financing  to  the  microfinance  sector.  The  AF  included  a  second  component  covering  the  SME  patient  financing.  29. The  AF  added  one  project  implementation  entity  (PIE),  the  Deposit  and  Consignment  Fund  (Caisse des Dépôts et des Consignations, CDC), a sovereign wealth fund established by the GoT in the  postscript  of  the  revolution.  The  Microfinance  Supervisory  Authority  (Autorité  de  Contrôle  Pour  la  Microfinance, ACM), the national microfinance regulator, was added as a coordinator of the credit going  to MFIs, although it was not considered an official PIE and as such was not part of the formal fiduciary  arrangements (passing of funds was still coordinated through the Ministry of Finance and CBT).   Other Changes  Not applicable.  Rationale for Changes and Their Implication on the Original Theory of Change  30. Changes  introduced  by  the  AF  enriched  the  TOC  of  the  project  by  expanding  the  number  of  financial instruments provided under the project, specifically by adding microfinance and patient capital  financing. This helped address the range of financing needs facing entrepreneurs in Tunisia, from primarily  informal microbusinesses to large SMEs requiring long‐term finance for working capital and investment  needs (patient capital). This contributed to creating a continuum of support over the life cycle of a firm  under  the  project.  The  changes  also  provided  financial  support  to  the  microfinance  sector  that  had  benefited from regulatory and market reforms, notably by making operational a 2011 law that put in place  a regulatory framework in line with internationally recognized standards for MFIs.  31. Microfinance, the provision of quality financial service to low‐income households, was seen as  an important tool to support productive investment in vulnerable households and microenterprises in  Tunisia during this time. The Tunisian microfinance sector was the third largest in the Middle East and  North Africa region and was dominated by Enda Inter Arabe, an international non‐profit established in  1990. The sector also included approximately 299 small MFIs that were unsustainable, lacked professional  operational and credit assessment standards, and were largely dependent on funding from the  Banque  Tunisienne de Solidarité, a SOB with poor credit assessment and collection standards.   Page 13 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Box 2. Financial Exclusion Estimates in Tunisia  A 2015 World Bank Group report noted that despite 12 million bank and postal accounts registered, there remains  an estimated demand for microfinance services ranging between 2.5 and 3.5 million individuals and their income‐ generating activities, or 30 percent to 40 percent of the adult population, and between 245,000 and 425,000  formal  businesses,  or  more  than  half  of  the  estimated  enterprises  in  Tunisia.  a  Global  evidence  points  to  the  importance of microfinance services to promote access to basic services (housing, education, and so on); spur  income generation and employment; and help manage economic shocks.  SME  financing  remained  limited  and  largely  short  term  with  both  supply  and  demand  constraints  preventing  otherwise creditworthy enterprises from accessing credit. A November 2010 report from the G20 Experts Group  on SME finance led by the IFC indicated a potential financing gap of US$247 million for Tunisia. It also noted the  need for debt financing from nonbank microfinance providers because of their inability to intermediate deposits.  The  microfinance  sector,  the  third  largest  in  the  Middle  East  and  North  Africa  region  at  the  time  of  project  preparation, required regulatory and institutional reform to meet potential market demand.  Source: Chehade, Nadine, Alice Negre, and Peter McConaghy. 2015. Financial Inclusion Snapshot in Tunisia: Low‐ Income Households and Micro‐Enterprises. World Bank Group Report No. 96222.   32. The  microfinance  subcomponent  of  the  project  complemented  changes  in  the  legal  and  regulatory framework that allowed for the emergence of for‐profit microfinance companies in line with  the new microfinance law passed in 2011. This law did not allow Tunisia MFIs to take deposits. As such it  was  critical  that  they  had  access  to  external  funding.  The  subcomponent  was  also  designed  to  demonstrate the financial soundness of for‐profit MFIs to the financial markets, thus prompting eventual  financing from Tunisian banks.  33. The  patient  capital  component  aimed  to  address  the  lack  of  long‐term  finance  in  Tunisia  and  develop domestic debt capital markets. At the time of the AF, bank loans and corporate bonds that were  issued  did  not  exceed  six  to  seven  years.  SMEs  had  accumulated  too  much  short‐term  debt  which  prevented them from growing and being profitable. The activity introduced a new financial product which  was attractive as it was a quasi‐equity instrument that did not require collateral. The instrument was used  as a tool to help restructure SMEs and meet long‐term working capital needs.   34. The patient capital component provided US$15 million of financing  in the form of bonds issued  by  SMEs  that  are  convertible  to  equity  after  a  period  of  10–12  years.  The  investments  were  made  in  partnership with private equity funds whose role was to strengthen the capital base of beneficiary SMEs.  The instrument was an attractive long‐term financing option (banks loans and bonds issued rarely exceed  six  to  seven  years)  mainly  because  of  the  absence  of  well‐developed  capital  markets  in  Tunisia.  The  component’s  design  also  stimulated  the  venture  capital  (VC)  market  by  generating  deal  flow  for  VC  partners. The instrument allowed SMEs a flexible financing instrument to meet working capital needs. The  inflation rate during the period of AF preparation hovered at 5 percent and dropped to 4.2 percent by July  2015, reflecting prudent monetary policy and lower food prices.16   35. The proposed changes capitalized on the satisfactory performance of the first LOC. The first loan  was fully disbursed. From December 2011 to December 2013, the total number of MSME loans in PFIs  increased by 9.85 percent, while the volume of these loans increased by 12 percent. This represented 98.5  16Gressani, Daniela and Taline Koranchelian. 2015. Tunisia: Article IV Consultation, Sixth Review under the Stand‐By  Arrangement, and Request for Rephasing. International Monetary Fund.  Page 14 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) percent and 60 percent of the original PDO indicators at the time of project approval. PFIs granted mainly  medium‐ and long‐term loans taking advantage of the longer maturity of the credit line. At the time of AF  an impact effort suggested that the credit line generated 1,538 new jobs, leveraging TND 105.5 million in  investments  and  TND  221  million  in  addition  turnover  (38  percent  for  exports).  These  figures  were  declarative based on responses from projects that had already received funding.   36. In addition to the satisfactory performance of the project, the difficult economic outlook and  ongoing liquidity and credit risks were cited as the overall justification for the AF. During the preparation  of the AF, half of Tunisia’s 21 banks did not comply with prudential liquidity ratios (the average ratio was  81 percent versus the required minimum of 100 percent). Economic growth forecasts remained subdued  during this period while expansionary policies placed additional pressure on overall fiscal deficits further  threatening the overall economic outlook in Tunisia. The International Monetary Fund’s 2015 Article IV  Consultation  notes  that  Tunisia’s  economy  was  resilient  in  a  context  marked  by  prolonged  political  transition, but that the NPL ratio was high (reaching 15.8 percent in 2015) and that capital adequacy ratios  for the banking sector stood at 9.5 percent, below the regulatory threshold of 10 percent.17  Box 3: Project Pricing Principles  The  project  underwent  an  OP10  review  during  project  preparation  which  ensures  that  the  project  does  not  contradict the World Bank Group’s ongoing financial sector policy dialogue with national authorities and does not  promote unsustainable practices. These often include working with unsound financial institutions, unsustainably  priced loans to sub‐borrowers, poor client selection, or ineffective loan contract enforcement. Selection criteria  was defined strictly in the operational manual and focused on adherence to prudential ratios (liquidity, capital  requirements, below 12 percent total NPL), financial performance (for example, positive return on assets and  equity), and sector experience (10 percent of total loans served by MSMEs).  In accordance with World Bank Group OP 10, pricing for the LOC to PFIs and final borrowers was set competitively  and  incorporated  the  cost  of  mobilizing  resources,  administrative  costs,  financial  risk  (including  credit  risk,  liquidity mismatch, and sector‐related risks). PFIs under the project competitively determines rates to enterprises  following standard credit evaluation practices as outlined in the project operations manual. The assessment found  the CBT was incompliance with OP10 guidelines and had a long‐track record of administering external credit lines  and strictly implements the conditions set in the loan agreement. In addition, the specific CBT unit in charge of  managing the project, the Payment Services and External Resources Department, does not interfere in the lending  policies of beneficiary financial institutions, and had the capacity to perform the monitoring roles of the operation.  Pricing was set within the context of Tunisia’s yield curve for local currency pricing and overall sector risks at the  time of project preparation. Loans to banks and leasing companies were provided to PFIs at the Average Money  Market Rate (Taux Moyen Du Marché Monétaire, TMM), approximately 4 percent, before the AF and TMM+ 1.75  percent, approximately 6 percent after the AF. The final cost to borrowers in the banking sector was an average  of 7.66 percent (with a spread between a minimum of 5.48 percent and 8 percent). The average cost of financing  to end beneficiaries in the leasing sector was 9.96 percent (with a spread between 7.25 percent and 12 percent).  Banks perceived the cost of financing post AF to be high, particularly given that the line had to serve SMEs with a  maximum of outstanding credit of TND 7,000,000 and broader deterioration of Tunisia’s growth and investment  climate outlook during the period of project implementation (see section III B for more information).   There is a law on excessive lending (LEL) in Tunisia which places an upper limit of 8 percent on the interest rate  charged  by  the  banking  sector.  The  impact  evaluation  conducted  directly  after  project  closure  found  that the  excessive interest rate prevented risk‐based pricing for smaller enterprises considered to have high transaction  17 Gressani, Daniela and Taline Koranchelian. 2015. Tunisia: Article IV Consultation, Sixth Review under the Stand‐By  Arrangement, and Request for Rephasing. International Monetary Fund.  Page 15 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) costs and a high‐risk profile, for whom an interest rate of 13–14 percent would seem more reasonable. The World  Bank Group is involved in ongoing capacity building with the CBT and Ministry of Finance to reform the LEL to  allow for risk‐based pricing which can serve to expand access to finance for smaller firms.  Pricing for the patient capital component was originally set at TMM+1.75 percent and the average cost of long‐ term financing was approximately 7.45 percent (Min: 6.21 percent; Max: 9.75 percent). Data accumulated during  the ICR preparation mission suggested this pricing was favorable given market conditions and incentivized the  use of the instrument given it was an innovative and new market instrument.  In line with cost of financing for the microfinance sector, the average cost of capital provided by participating  MFIs was 29 percent, ranging from 22 percent to 36 percent. These prices make it possible for the sector to cover  the  high  cost  of  risk  and  the  operational  and  structural  costs  related  to  the  distribution  of  microcredit.  Microcredit, despite high rates, is an extremely complementary offer of banks and leasing since this sector allows  financial inclusion and access to credit for part of the population that does not have access to other FIs.  II. OUTCOME A. RELEVANCE OF PDOs    37. The relevance of the project’s objective is rated High.   Assessment of Relevance of PDOs and Rating  38. The project became an increasingly important tool in post‐revolutionary Tunisia given economic  and social uncertainties. Job creation and private sector‐led development became increasingly important  policy priorities during the period of project implementation. GDP growth was 2.3 percent in 2014, well  below potential (according to International Monetary Fund estimates). The unemployment rate remained  high at 15.2 percent in 2015, and the current account deficit increased to 8.8 percent in 2014, the highest  since the 1980s.   39. The project was highly relevant to the World Bank Group’s strategy. The project supported the  ISN’s focus on laying the foundation for renewed sustainable growth and job creation (focus areas one) in  addition  to  promoting  social  and  economic  inclusion  (focus  area  three).  The  ISN  notes  that  Tunisia’s  banking sector, already performing poorly before the revolution, was negatively affected by the economic  downturn,  particularly  the  drop  in  tourism,  a  sector  which  was  the  source  of  NPLs  for  many  Tunisian  banks. While the CBT provided liquidity support to banks, in 2011, credit rationing was cited as a major  factor  during  this  period  given  uncertainty  around  continuing  monetary  easing  tools  because  of  fiscal  constraints. Between 2010 and 2014, the average capital adequacy ratio of the banking system declined  from 11 percent to 9.7 percent, because of an increase of NPLs, from 12.5 percent before the revolution  to 16 percent in 2014. The project, and particularly the MSME TA facility, provided an important common  platform to work with the IFC on advancing financial sector reforms.  40. In  2012,  the  same  year  the  project  became  effective,  the  constituent  assembly  government  prepared  a  development  plan  that  included  ensuring  social  peace  and  security  in  the  short  run  and  included banking sector reforms in the medium term.  TA activities under the MSME TA facility were  implemented in parallel and in complementarity with the project and supported this development plan.  Specific  activities  included  work  on  corporate  governance  in  the  banking  sector,  supporting  senior  authorities on restructuring SOBs, and improving banking sector stability through improved prudential  Page 16 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) oversight.  During  this  period  extensive  work  was  done  on  financial  inclusion,  most  notably  through  modernizing the legal framework for the microfinance sector, setting up a credit registry for microfinance,  launching  policy  dialogue  surrounding  digital  financial  inclusion,  improving  analytical  data  on  financial  exclusion, and rolling out financial education initiatives, in collaboration with the Enhancing Microfinance  Amongst Women and Youth in the Middle East and North Africa Project.18   41. During  this  period,  work  also  advanced  regarding  financial  infrastructure,  specifically  on  modernizing the credit bureau law and on a secured transactions law paving the way for the introduction  of  a  moveable  collateral  registry.  With  support  from  the  Consultative  Group  to  Assist  the  Poor,  a  microfinance  strategy  was  also  developed  in  2011  to  support  Tunisia  policymakers  post  revolution  in  ensuring sectoral reforms and instruments were in place to further develop the microfinance sector.19 See  annex 6 for a summary of technical assistance activities during project implementation. Feedback received  by  financial  sector  authorities  and  industry  players  including  the  CBT,  ACM,  and  PFIs  during  ICR  preparation stressed the quality and relevance of this TA, as evidenced by financial sector development  being featured in high‐level policy documents (see paragraph 45).   42. The overall development objectives and scope of activities are congruent with the World Bank  Group’s  current  CPF  covering  FY16–FY20.  The  CPF  is  underpinned  by  the  GoT’s  ‘Note  d’Orientation  Stratégique’ that outlines a vision for Tunisia’s future which relies on the private sector to lead economic  growth and job creation. Accordingly, Pillar I focuses on strengthening economic and fiscal management  and  improving  the  business  environment  for  private  sector‐driven  job  creation  and  innovation.  One  explicit objective under this pillar focuses on financial sector development, specifically expanding access  to financial services for MSMEs with a focus on women and youth entrepreneurs.   43. The  operation  supported  the  World  Bank  Group’s  strategy  toward  inclusion  of  women  and  development of lagging regions.  Pillar II of the CPF focuses on reducing rural disparities and enhancing  economic opportunities in rural areas. Given that 29 percent of the LOC went to underdeveloped interior  regions  (representing  TND  55,200,000)  the  project  supported  reduction  of  the  gap  in  economic  opportunities and living standards across regions. A total of 44 percent of the companies financed by the  LOC are headed by women, facilitated in large part because of the project’s microfinance component. A  total of 5,353 women benefited from the credit line covering the entire program. Overall the operation  provided clear evidence of the alignment of its PDOs to the current CPF objectives.  44. Access to finance for MSMEs remains a challenging topic in Tunisia moving forward. According  to a recent survey effort completed by the IFC, only 15 percent of MSMEs had taken out bank loans, while  58 percent reported unmet demand for bank financing.20 The Tunisian equity market is relatively vibrant,  although the private equity (PE) and venture capital (VC) market remains underdeveloped and few private  investors  exist  in  the  seed  and  start‐up  investment  stages.  In  2014,  Tunisia’s  share  in  total  PE  and  VC  investments in Middle East and North Africa (which amounted to US$1.5 billion) was only 2 percent, lower  than regional peers such as Egypt (6 percent) and Jordan (3 percent), but consistent with the Maghreb  18 P144655, ICR number 00003647.  19  Coordinated Vision for the Development of Microfinance in Tunisia 2011‐2014. Available here:  http://www.acm.gov.tn/upload/1410792769.pdf   20  IFC (2014). Market Assessment of the Financial Needs of Very Small, Small, and Medium Enterprises in Tunisia.  Page 17 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) region.21 Current the World Bank Group engagement supports the improvement of the overall enabling  environment for early stage equity finance, in addition to innovative financing solutions to continue to  support MSMEs.  B. ACHIEVEMENT OF PDOs (EFFICACY)  45. The project objective was nearly achieved and as such overall efficacy is rated Substantial. The  rating is justified by the substantial increase in MSME lending of PFIs through three different financing  sources: microfinance, SME finance through the banking and leasing sector, and long‐term SME finance  through  the  project’s  patient  capital  activities.  The  successful  implementation  of  these  instruments  allowed credit‐constrained MSMEs access to capital to productively invest in their businesses and expand  private sector markets throughout Tunisia. The project activities strengthened Tunisia’s financial sector  by making it more inclusive. It provided liquidity‐constrained banks and leasing companies with access to  credit during a period of significant economic turbulence. What follows is a presentation of existing data  on project performance linked to how the project achieved the PDO.  Assessment of Achievement of Each Objective/Outcome  Project Performance Against Stated Results  46. Against stated development indicators, the project was successful in operationalizing a well‐ used  LOC  program  to  facilitate  MSME  finance  in  Tunisia.  The  project  financed  a  total  of  12,048  beneficiaries, of which 11,131 were microfinance clients and typically considered completely excluded  from the formal financial system. The main indicators used to judge the performance of the project were  increases in the total number and volume of MSME loans in the portfolio of PFIs. By project closure, the  total number of MSME loans in PFI portfolios increased by 79 percent, exceeding the established target  of  13  percent  (PDO‐level  indicator  1)  by  600  percent.  The  substantial  achievement  of  this  indicator  is  because of the nascent microfinance market in Tunisia rather than setting the results indicator too low.  During AF commercial MFIs were in the process of being established from scratch22 and the regulatory  framework  was  still  being  finalized.  It  was  difficult  to  accurately  estimate  the  operational  outreach  of  these new institutions, which were large dependent on publication of a series of executive regulations23  but their proportional application through the newly created independent ACM.   47. By project closure the total increase in volume of outstanding MSME portfolio was 23 percent  against a stated target of 25 percent (PDO‐level indicator 2). Table 1 provides a synthesis of project results  indicators against intended targets.  21  MENA PE Association (2014). MENA PE and VC Report 2014. The bulk of investment went to UAE (55 percent) and KSA (21 percent). Available  at :  https://www2.deloitte.com/content/dam/Deloitte/xe/Documents/finance/me_fa_9th_MENA_Private_Equity_and_Venture_Capital_Annual_Re port_2014.pdf   22 With the exception of Enda Inter‐Arabe, which operated under a specialized licensing regime since 1995.   23 MFIs are regulated by decree‐law no. 2011‐117, dated November 5,  2011, amended by law no. 46 of July 24, 2014, 22 and by five consecutive orders issued between  2012 and 2014.  Page 18 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Table 1. PDO‐level Indicators    Formally  Number  Original  Revised  Actual End   Percentage of  Name  Baseline  Target  End  Achievement   Indicator Met  Target    Increase in the total  0  10  13  79  600  1  number of MSME  loans in PFI  portfolio (%)    Increase in the total  0  20  25  23  92  2  volume of  outstanding MSME  portfolio of PFIs (%)  48. Intermediate indicators were relatively well achieved, particularly considering the significant  devaluation of the Tunisian dinar during the period of project implementation. Intermediate indicators  tracked outreach (number and volume of loans across each financing instrument), gender disaggregation,  financial  performance,  and  sector  stability  (PAR).  Of  the  16  intermediate  indicators  tracked  during  project implementation, eight were exceeded including the number of participating PFIs (180 percent  achieved),  the  number  of  MSME  loans  financed  by  the  banking  and  leasing  sectors  (252  percent  achieved),  the  number  of  loans  to  women‐led  SMEs  (123  percent  achieved),  and  the  number  of  microfinance loans financed by the LOC (112 percent achieved). Two were nearly achieved (number and  volume  of  patient  financing  operations).  Four  indicators  related  to  the  volume  of  financing  were  not  achieved due to the depreciation of the dinar during project implementation. Two indicators were not  achieved.  49. The  performance  of  the  LOC  is  impressive  when  accounting  for  monetary  policy  during  the  period  of  project  implementation.  The  Tunisian  dinar  depreciated  by  nearly  30  percent  between  effectiveness  of  the  AF  in  February  2015  and  project  closure  in  June  2018.  This  placed  considerable  pressure on disbursement, as the total volume of the loan was much higher in real terms. It also placed  economic pressure on SMEs themselves whose purchasing parity of goods went down in real terms when  dealing  with  imported  products  or  foreign  suppliers.  Given  this  depreciation,  the  four  intermediate  indicators outlining the volume of loans financed across subcomponents did not meet targets set as they  were outlined in U.S. dollars in the Results Framework. However, given the depreciation, performance  assessed by volume is still considered strong. By way of example, by project end US$53 million of financing  facilitated through the banking and leasing sector. This represented TND 162,314,454 as of July 31, 2018.  Using the exchange rate in at the time of project effectiveness (Feb 11, 2015) of 0.52 TND/1 dollar the  total financing volume would have been US$84,403,516, 76 percent of the indicator met. Table 2 provides  a synthesis of intermediate project results indicators against intended targets.  Page 19 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Table 2. Intermediate Results Indicator        Formally  Actual    Description  Percenta Original  Revised  End  Number  Name  Baseline  of  ge of  Target  Target  Achieve Achievement  Indicator  After AF  ment  Met    Number of MSME loans  0  250  379  917  Exceeded   241  1  financed by the line of  credit (Subcomponent 1.1)    Volume of MSME loans  0  50  110  53  Not achieved,  48    financed by the line of  affected by  2  credit (Subcomponent  depreciation  1.1); calculated in US$,  of Tunisian  millions  dinar    Volume of financing from  0  50  110  53  Not achieved,  48    the line of credit to the  affected by  3  PFIs (Subcomponent 1.1);  depreciation  calculated in US$, millions  of Tunisian  dinar    Number of participating  0  4  9  14  Exceeded   156  4  PFIs (banks and leasing  companies;  Subcomponent 1.1);  calculated in US$, millions      Number of active MSME  0  250  337  917  Exceeded   252  5  loans financed by the line  of credit (Subcomponent  1.1: banking and leasing  sectors)    Volume of outstanding  0  50  110  53  Not achieved,  48  6  MSME loans financed by  affected by  the line of credit  depreciation  (Subcomponent 1.1);  of Tunisian  Calculated in US$,  dinar  millions.24    Loans to women‐led SMEs  12  n.a.  13  16  Exceeded  123  7  (Subcomponent 1.1)  (percentage)  8  Microfinance loans  0  n.a.  10,000  11,131  Exceeded  112  financed by the line of  credit (Subcomponent 1.2)  9  Volume of microfinance  0  n.a.  25,000,0 15,906,0 Not achieved,  64  loans from the line of  00  00  affected by  24 As noted in paragraph 52 and annex I, this indicator was negatively affected by the depreciation of the Tunisian dinar. The  Tunisian dinar depreciated 27 percent between approval of the AF and project closure. The total financing volume in TND at the  time of project closing was TND 162,314,454. Using the exchange rate in at the time of project effectiveness (February 11,  2015) of TND 0.52 per US$1 the total financing volume would have been US$84,403,516, 76 percent of the indicator met.   Page 20 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)       Formally  Actual    Description  Percenta Original  Revised  End  Number  Name  Baseline  of  ge of  Target  Target  Achieve Achievement  Indicator  After AF  ment  Met  credit (subcomponent  depreciation  1.2); Measured in US$25  of Tunisian  dinar  10  Microfinance loans to  50  n.a.  60  47  Not achieved  78  women financed by the  line of credit  (Subcomponent 1.2)  (percentage)  11  Patient financing  0  n.a.  15  14  Nearly  93  operations financed under  achieved  Component 2 (number)  12  Volume of patient  0  —  15,000,0 13,000,5 Nearly  87  financing funded under  00  00  achieved  Component 2 (amount,  US$)  13  Portfolio at risk >90 days  21.60  0  21.60  26.10  Not achieved  83  for MSMEs (weighted by  asset size); Measured by  percentage  14  Portfolio at risk ‐  3.00  0  3.00  0.79  Exceeded  379  microfinance  15  Percentage of  25  0  50  100  Exceeded  200  project‐supported  institutions that  are reporting on  the portfolio‐at‐ risk indicator.  16  Return on Assets of PFIs  1.20  1.20  1.20  1.30  Exceeded  108  50. The  project  benefitted  from  the  broad‐based  participation  of  financial  institutions  across  diverse  segments  of  Tunisia’s  financial  sector,  notably  leasing,  banking,  microfinance,  and  private  equity. Overall 17 financial institutions participated in the program against an intended target of 9 set out  in the Results Framework. Under the first LOC, six banks (BTE, BFPME, UBCI, BIAT, Amen Bank, ATB) and  three leasing companies (ATL, Tunisie Leasing, CIL leasing) participated in the program.26 The AF expanded  the  reach  of  the  program  to  cover  microfinance  (three  participating  institutions—Advans  Tunisie,  MicroCred Tunisie, and Enda Tamwheel), patient capital (mezzanine financing program with seven partner  private  equity  institutions),  in  addition  to  continuing  support  to  the  banking  and  leasing  sector  (eight  banks  and  six  leasing  companies  participated  by  program  end).  By  market  share  the  eight  banks  25 This indicator was negatively affected by the depreciation of the Tunisian dinar. Using the exchange rate at the time of  project effectiveness (February 11, 2015), the total financing volume under the microcredit component would have been  US$25,064,000, exceeding the target indicator.  26 Acronyms are as follows: Banque de Tunisie et des Emirats, Banque de Financement des Petites et Moyennes Entreprises,  Banque Internationale Arabe de Tunisie, Arab Tunisian Lease.   Page 21 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) participating  represent  63  percent  of  outstanding  credit  in  the  banking  sector,  while  the  three  MFIs  represent over 75 percent of the TND 700,00,000 in outstanding credit in the microfinance sector.27 At  the time of project closure, the LOC served 12,148 beneficiaries and boasted a disbursement rate of 100  percent  (US$125,190,000  at  time  of  project  closure).28  This  broad‐based  participation,  in  addition  to  satisfactory  performance  as  measured  by  outreach  and  percentage  shift  of  the  MSME  loan  portfolio,  suggests the importance of the program.   51. The project met a diverse set of financing needs for MSMEs in Tunisia. Nearly 75 percent of total  financing  (11,426  beneficiaries)  financed  productive  investments,  while  24  percent  of  total  financing  volume went to financing business creation activities (592 beneficiaries). The breakdown of commitments  by  type  of  credit  remained  the  same  before  and  after  the  AF.  Nearly  99  percent  of  business  creation  activities was financed by banks and leasing companies (representing TND 51.7 million), while 60 percent  of all financing related to project extension was financed by banks and leasing companies (representing  TND 91.5 million).   52. The patient capital component financed companies investing in productive expansion of business  in addition to meeting working capital needs. A total of TND 25.6 million was invested through the patient  capital  component.  Equally  the  microfinance  subcomponent  also  financed  microenterprises  looking  to  expand  business  activity  through  productive  investment.  A  total  of  98  percent  of  the  LOC  that  was  invested into microfinance activities, or TND 34.6 million representing 11,131 beneficiaries, supported  this  business  expansion.  Microfinance  also  financed  156  start‐up  firms.  A  total  of  21  percent  of  microentrepreneurs financed by the project were on at least their second loan with the same MFI.   Impact of Project Activities on Tunisia’s Financial Sector Outlook (presented by component)29  Subcomponent 1.1 Banking and Leasing  53. The  project  provided  liquidity  and  exchange  rate  risk  mitigation  to  the  leasing  and  banking  sector. It was a countercyclical tool to support banking sector liquidity given the negative overall outlook  facing the banking sector. This outlook was the result of the economic slowdown during this period, the  depreciation of the Tunisian dinar, the security situations, and the heavy reliance on informal markets.  During this period, financial stability deteriorated in Tunisia. There was an increase in NPLs, from about  12.5 percent in 2011 to 16 percent in 2014 and an increase in provisioning ratios, from about 44 percent  to about 60 percent. The banking sector’s liquid assets declined from 28.8 percent of total assets in 2012  to  4.9  percent  in  2017.  In  2014,  all  three  SOBs,  six  banks  out  of  the  21  banks  (covering  42  percent  of  banking assets), fell below the new minimum capital requirements introduced in 2013 (down to three  banks in 2014, all state‐owned).30 The interest rate cap applied by the CBT placed additional strain on  27 For detailed statistics, see the quarterly microfinance barometer published by the ACM in addition to the annual report of the  CBT. They are available on their websites.   28 Note the difference between the original amount ($150,000,000) and the actual amount disbursed ($125,186,166) as  outlined in the data sheet is due to exchange rate fluctuations between the value of the Euro to the US dollar during the period  of project implementation. From the period of project effectiveness (April 4, 2012) to project closure (July 31, 2018) the value  of the Euro fell 11%. In addition, USD $1,898,356 of project funds were cancelled.    29 Data used in this section are taken from the evaluation exercise completed in September 2018 after project closure. It is  based on self‐reported data from the PFIs and validated by the CBT, ACM, and CDC.  30 For more evidence on the banking sector outlook, see: Mazarei, Adnan and Vitaliy Kramarenko. 2018. Tunisia: 2017 Article IV  Consultation and Second Review under the Extended Fund Facility. International Monetary Fund.  Page 22 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) banks to adequately price the risk associated with serving the SME sector.   54. Against this backdrop, participation in and performance of the LOC by banks was substantial.  Across eight participating banks 25 percent of the total volume of the LOC was channeled through the  banking sector (TND 56.6 million out of TND 220 million). Approximately 55 percent of the credit allocated  by the banking sector went to underdeveloped regions in Tunisia. Participation in the program by banks  continued despite an increase in pricing during project implementation.31 Pricing was made clear to PFIs  throughout project implementation and was in line with or more expensive than market rates, suggesting  that the project did not introduce any pricing distortions in the market but rather was a tool to improve  overall market discipline (see box 3).   55. The  project  provided  a  credible  platform  for  banks  to  extend  the  maturity  of  their  liabilities/financing positions.  The project offered loans to participating banks with a 12‐year maturity  and a 3‐year grace period. The average tenor of loans provided to MSMEs by banks was 6 years with a  1.2‐year grace period. The maturity of credit facilitated suggests additionality of the LOC as compared to  what was available in the market.   56. Additionality  was  built  into  the  project  design,  because  of  the  eligibility  criteria  which  encouraged banks to further downscale to serve smaller enterprises.  Under the LOC, banks could not  serve  enterprises  with  more  than  TND  7,000,000  in  credit  outstanding  from  regulated  financial  institutions. Banks interviewed during ICR preparation expressed that this maximum was cumbersome  and did not reflect their core business. This forced banks to use credit scoring tools more intensively to  not have a negative effect on the overall NPL or provisioning rates in their portfolio. The outstanding loans  provided  to  an  SME  could  not  exceed  TND  1,500,000,  or  TND  3,000,000  in  the  case  of  financial  restructuring. This encouraged banks to serve a larger number of clients. Banks expressed the need to  relax these restrictions and encourage the line to allow a financing volume more in line with traditional  small enterprise financing which hovers around TND 4,000,000.32 Reporting standards were rigorous for  the relative size of the loans provided by the banking sector.   57. The  operation  provided  significant  financial  resources  to  Tunisia’s  leasing  sector.  Tunisia’s  leasing sector, with nine institutions, accounted for 15.5 percent of private gross fixed capital formation  in 2010.33 SMEs form an important aspect of the loan portfolio of leasing companies. Leasing companies  interviewed during ICR preparation communicated that short‐term credit to SMEs form over 75 percent  of their loan portfolio. The sector has recorded significant growth in recent years. The outstanding assets  in  the  leasing  sector  accelerated  significantly  in  2017,  increasing  from  TND  761  million  to  TND  187  million.34  58. Leasing companies heavily used the LOC. Approximately 46 percent of total financing under the  operation was used by the six leasing companies participating in the project (TND 102 million out of TND  220 million). A total of 801 out of the 12,048 beneficiaries were leasing clients. The average loan in the  31 The cost of credit to banks and leasing companies was the interbank rate, or the average money market rate (taux moyen du  marché monétaire, TMM), for the original loan (approximately 4 percent) and TMM + 1.75 percent for the cost of the AF  (approximately 6 percent).   32 Self‐reported data by banks consulted during ICR preparation mission.  33 See 2017 ICA.  34 CBT annual report.  Page 23 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) leasing  sector  was  TND  452,  446  with  an  average  maturity  of  4.34  years.  Loans  provided  by  leasing  companies  were  primarily  medium  term  in  nature  and  went  to  finance  industrial  equipment,  assets  related  to  business  investment,  and  real  estate  assets  used  by  SMEs.  Nearly  33  percent  of  financing  through leasing companies went to lagging regions (representing TND 18.1 million). Most of the leasing  contracts under the LOC was used to finance vehicles for small companies.  59. A very small number of loans under the LOC was classified as financing the restructuring of SMEs  that  had  encountered  financial  difficulty.  By  project  closure,  restructuring  benefitted  only  two  beneficiaries  representing  TND  0.37  million  (0.2  percent  of  engagements).  The  PAD  made  explicit  reference to the project supporting, otherwise creditworthy, MSMEs affected in the short‐term by falling  demand  and  payment  delays.  Stakeholder  consultation  during  ICR  preparation  suggested  that  the  operational guidelines on how to serve SMEs facing financial distress could have been made more explicit  in the Project Operations Manual (POM) and throughout implementation.   60. Overall,  the  LOC  was  successful  in  intermediating  credit  to  MSMEs  through  the  banking  and  leasing sectors. By project closure, banks and leasing companies financed over TND 160 million to MSMEs  comprising 854 loans using medium‐term maturities averaging over three years. This exceeded overall  results targets in terms of number of loans and suggests strong utilization of the LOC and ability of the  LOC to respond to the liquidity needs of PFIs. A total of 99 percent of the new business financing and 60  percent of project extension financing were facilitated through the banking and leasing sectors (see figure  2). Through the project, banks and leasing companies were able to extend credit maturities and provide  more medium‐term loans to SME beneficiaries.   Figure 1. Breakdown of Commitments by Type of Activity Financed   70,000,000  60,000,000  50,000,000 TND  40,000,000  30,000,000 Other  20,000,000 Renovation  10,000,000 Extension Creation  ‐ Banks Leasing CDC IMF Creation 21,619,429 30,066,802 ‐ 624,683 Extension 25,493,336 65,991,740 25,600,000 34,652,902 Renovation 6,039,936 6,968,204 ‐ ‐ Other 3,270,277 ‐ ‐ ‐ Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2019.  Page 24 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Figure 2. Total Financing Facilitated Broken Down by Category of PFI    120,000,000  100,000,000  80,000,000 TND  60,000,000  40,000,000  20,000,000  ‐ Convertible CCT CMT Leasing Refinancing Bonds Banks 677,932 10,025,342 45,525,018 78,737 Leasing 102,851,106 291,590 CDC 25,600,000 IMF 35,268,085 Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2019.  Subcomponent 1.2: Microfinance   61. Performance of the microfinance subcomponent was substantial. The microfinance component  of the LOC was responsible for 11,131 of 12,048 beneficiaries served by the overall project (92 percent)  with an average loan size of TND 3,900. Approximately 50 percent of the total registered limited liability  company (LLC) MFIs participated in the program. Enda Tamwheel, the largest LLC MFI in the sector, was  the largest user of the LOC with TND 25,000,000 in total credit allocated. Advans Tunisie and Microcred  Tunisie, two emerging MFIs with quality credit ratings and management practices in line with international  standards,  used  the  line  significantly  less,  and  allocated  TND  17,200,000  and  TND  6,000,000  in  credit,  respectively. The total volume of microfinance loans was TND 48,200,000 with 42 percent of these loans  going to interior regions (TND 20,244,000).   62. The  microfinance  subcomponent  provided  external  financing  sources  at  a  time  of  significant  sectoral change with the introduction of for‐profit LLC MFIs run according to international standards. The  financing was facilitated during a period when two out of the three MFIs were building their balance sheet  from  scratch.35  External  resources  were  difficult  to  acquire  during  this  time  and  complicated  by  the  substantial  foreign  exchange  risk  carried  during  the  period  of  project  implementation.  The  repayment  period provides further evidence of additionality. As cited by the ACM during ICR preparation, given that  loans were provided for less than two years but that repayment is over 12 years, there is significant value‐ added in recycling project funds back into the core business of MFIs.   63. It was the first time the ACM (microfinance regulator) coordinated an external financing line and  it was used to ensure that MFIs were reporting to the credit registry and as an additional tool to monitor  sectoral growth through the results indicators focused on risk (PAR 30) and sustainability (ROAs).   35 Microcred Tunisie and Advans Tunisie.  Page 25 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Component 2: Patient Capital Financing  64. The patient capital component of the project introduced an innovative financing source which  responded to long‐term financing needs of larger SMEs. The component completed 14 investments for  a total financing volume of TND 25.6 million through seven partnerships with private equity firms. A total  of  87  percent  of  the  LOC  was  used  (TND  25,600,000  out  of  TND  28,250,000).  The  CDC  positioned  the  investment line as an instrument to consolidate assets and promote growth of SMEs. The project achieved  87 percent of its total financing volume target (US$13,050,000/15,000,000) and 97 percent of its target  related to the total number of patient financing operations financed (14 of 15).36 The program introduced  a  new  financing  solution  in  Tunisia  with  an  accent  on  stimulating  local  equity  investment  markets  in  addition to the corporate bond markets among medium‐sized enterprises. See figure 3 for a breakdown  of various transactions.   65. The subcomponent was  successfully  able  to mobilize or crowd‐in private sector finance. The  subcomponent  mobilized  TND  49  million  in  investment  through  partner  private  equity  firms,  which  represents a leverage effect of a magnitude of 2. According to the CDC data, firms participating in the  program increased their sales figures by 39 percent in one year, with many of them using this long‐term  funding to push into new international markets. A synthesis of transactions is presented in table 3.  Table 3. Synthesis of Financing Mobilized Under Component 2  Private Equity  CDC Investment  SME  Pricing  Disbursement Date  Partner  Amount  Prisma  ACP  1,000,000  TMM +2.5%  March 24, 2016  Omniacom  Afric Invest  2,500,000  TMM + 2%  June 24, 2016  Excelplast  Amen CAP  1,500,000  TMM +2.25%  September 15, 2016  Plasticum  ATD SICAR  2,300,000  TMM +2%  November 09, 2016  PC Retail  Afric Invest  1,500,000  TMM + 2.25%  November 09, 2016  Gourmandise  Afric Invest  2,000,000  TMM + 2.5%  February 03, 2017  Gabes SAC  Sicar Amen  2,500,000  TMM + 2.5%  February 03, 2017  LMB  Afric Invest  1,000,000  TMM+2.25%  August 07, 2017  LGR  ACP  1,800,000  TMM+2.25%  December 11, 2017  Servicom Ind  CDC G  2,500,000  TMM+2.5%  January 22, 2018  Novarino  CDC G  2,000,000  TMM+2.25%  April 11, 2018  Medianet  Afric Invest  1,500,000  TMM=2.5%  June 26, 2018  Magal Die Casting  ATD SICAR  1,500,000  TMM=2.5%  July 30, 2018  GCER  Capsa Capital P  2,000,000  TMM=2.5%  July 30, 2018      25,600,000      66. The  component  had  respectable  diversification  variation  with  regard  to  both  sectors  and  geography. A total of 57 percent of the financing volume went toward industrial manufacturing projects.  The remaining sectors that were financed included telecommunications (14 percent), health and social  services  (7  percent),  commerce  (15  percent),  and  services  (7  percent).  More  than  50  percent  of  transactions  were  completed  in  regions  outside  the  capital,  including  Sfax,  Gabès,  Bizerte,  Monastir,  Zaghouan, and Sousse. See figure 3 and 4 for sectoral and geographical representation.   36 As noted in annex I, the total volume of financing was negatively affected by the depreciation of the Tunisian dinar.  Page 26 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Figure 3 and 4. Geographical and Sectoral Distribution of Approved Patient Capital Finance  Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2018. Justification of Overall Efficacy Rating   67. Based on the fact the operation achieved its project development objective, as established by  performance of the LOC and evidenced by the results indicators across project components, the overall  efficacy rating is Substantial.   C. EFFICIENCY  Assessment of Efficiency and Rating  68. The  project’s  efficiency  rating  is  Substantial,  reflecting  both  analysis  related  to  economic  efficiency  and  additionality  and  implementation  efficiency.  The  project  was  efficient  in  financing  productive  MSMEs,  shifting  the  total  volume  of  outstanding  portfolio  of  PFIs  toward  MSMEs,  counterbalancing  financial  sector  outcomes  affecting  stability  and  inclusion  metrics,  and  generating  significant employment opportunities.  Page 27 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Implementation Efficiency  69. The Project Implementation Unit (PIU) managed by the CBT provided significant efficiencies over  the choice of other potential implementing agencies. The CBT has significant experience in managing the  LOC and during project implementation was managing several similar lines from international donors. At  the time of project preparation, the CBT was managing US$367 million across six credit lines. The CBT  provided  credibility  in  communication  with  PFIs,  including  to  produce  from  PFIs  the  comprehensive  reporting  required  by  the  LOC.  Their  ability  to  coordinate  with  colleagues  from  relevant  banking  supervision  departments  assisted  significantly  in  ascertaining  eligibility  criteria  and  ensuring  that  the  operational metrics of the LOC were maintained despite a shifting financial sector context during project  implementation.   70. The microfinance component was coordinated by the ACM, which took on this role because of its  commitment to the sound refinancing position of MFIs and was not a formal PIU. Neither the CBT, ACM,  nor CDC charged administration fees against the project, despite significant time dedicated to reporting  and supervision. This assisted in decreasing administrative costs. Three implementing agencies allowed  for a degree of specification. Each agency was able to focus on their core specialization resulting in more  efficient implementation and an improved focus on quality.   Financial and Economic Additionality   The project was successful in shifting the total number of MSME loans in the portfolio of PFIs  by 79 percent (increasing from TND 7,252 million to TND 8,911 million). This is 600 percent  more than the originally forecasted amount of 13 percent in the project Results Framework.  If PFIs relied only on project financing to inculcate this shift, the result would have been an  increase in the total loan portfolio to TND 7,702 million. There is thus a multiplier volume of  1.16 times, or TND 1,209 million, in amount financed by the PFIs willing to shift resources  other than those financed using the project into MSMSE lending. This is evidence that during  project implementation additional resources were invested in MSME lending among PFIs.    The  project  had  a  clear  evidence  of  crowding  in  private  sector  financing.  Through  the  project’s innovative patient capital financing facility, TND 49,00,000 was able to be crowded  in  among  the  14  participating  SMEs,  a  leverage  effect  of  two.  Among  the  investee  companies, sales turnover increased 34 percent because of their ability to introduce new  products and expand to new markets, particularly export‐oriented markets, which had an  immediate positive effect on  the volume of  contracts outstanding.  The CDC  data suggest  that 459 jobs were created, and 64 percent of investments were in regional centers. See  figure 5.   Page 28 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Figure 5. Geographic Repartition of Financing Mobilized through Patient Capital  Larger Tunis Area Center North Noth West North East South 22, 22% 36, 36% 14, 14% 7, 7% 7, 7% 14, 14% Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2018.   The PFIs served MSMEs in a financially sustainable manner. With an average interest rate of  7.66  percent  for  banks,  9.96  percent  for  leasing  companies,  7.45  percent  for  mezzanine  finance, and 29.04 percent for the microfinance sector, the ROAs of PFIs was 1.20.37     The operation had significant economic additionality, specifically the outcome of the loan  on economic development metrics. These include the following:   o An evaluation assessment of the operation found the LOC directly created a total of  7,655  jobs.  This  is  based  on  declarative  data  from  358  companies  financed  across  leasing,  banking,  and  patient  capital  components.  These  358  companies  created  2,619  jobs.  Extrapolating  this  across  the  917  enterprises  financed  by  the  various  project components, on average 5,206 direct jobs were created. Given on average  that each beneficiary SME has 29 employees, on average each beneficiary would have  created  12  new  jobs  through  banking  sector  loans  and  4  new  jobs  in  the  leasing  sector. With regard to patient capital, the average SME served with financing has 89  employees and created 32 new employees according to the investment. The project  met overall expectations with regards to job creation as outlined in the AF project  document, where it is noted that the original loan and AF was supposed to create  7,438 jobs (outlined in annex VII, economic and financial analysis).   o Self‐reported data from enterprises suggest that for each Tunisian dinar of financing,  the LOC resulted in TND 1,053 of realized business investment, suggesting that the  LOC  was  successful  in  creating  TND  394,600,000  in  total  investment.  The  banking  sector  activity  under  the  project  was  responsible  for  48  percent  of  the  total  investment and represented a 3.3 to 1 leverage effect. A total of 33 percent of this  investment was produced in interior regions (total value of TND 130,218,000). Annex  37 The ROAs, which measure the total net income divided by total assets, provide an indication of how efficient a financial  institution is at generating earning.  Page 29 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) VII  of  the  AF  document  suggests  the  project  would  create  US$144,447,673  in  additional  investment,  or  TND  430,454,066  at  the  March  2019  exchange  rate.  The  project  met  92  percent  of  this  project  which  is  substantial  given  the  27  percent  depreciation of the Tunisian dinar during implementation of the project’s AF.   o The credit line is estimated to have generated TND 905 million additional turnover of  which 13 percent was destined for exports (TND 121.4 million). The banks represent  the strongest lever in increasing sales figures through the LOC, followed by the patient  capital facilitated by the CDC. The CDC allowed its patient financing to support large‐ size SMEs whose share in the export represents the major part of their activity. Annex  7 of the AF document purports the project would create US$330,793,905 in additional  turnover, or TND 985,765,837 at the March 2019 exchange rate. The project met 92  percent of this project which is substantial given the 27 percent depreciation of the  Tunisian dinar during implementation of the project’s AF.  o The turnover assessment by subcomponent is as follows:   TND  1,000  of  financing  granted  by  the  banking  sector  would  generate  an  additional turnover of TND 8,454, of which TND 0.299 is for export (4 percent).   TND 1,000 of financing granted by the leasing sector would generate an additional  turnover of TND 2,698 of which TND 0.087 is for export (3 percent).   TND 1,000 of financing granted by the CDC would generate an additional turnover  of TND 5,836, of which TND 3,729 is exported (64 percent).  D. JUSTIFICATION OF OVERALL OUTCOME RATING  71. The  overall  outcome  is  rated  Satisfactory  based  on  high  relevance  of  the  PDO  and  substantial  efficacy and efficiency, as presented in table 4.  Table 4. Overall Outcome Rating  Overall Outcome Rating  Relevance of PDO  Efficacy  Efficiency  Satisfactory  High  Substantial  Substantial    E. OTHER OUTCOMES AND IMPACTS (IF ANY)  Gender  72. The gender impact of the LOC was significant.  A total of  44 percent of the enterprises financed  by the credit line are headed by women representing 5,353 women. In line with global trends, credit to  women was smaller than credit to men, representing 16 percent of the total volume of the LOC for a total  of  TND  36.3  million.  The  addition  of  microfinance  to  the  operation  significantly  enhanced  gender  outcomes. Almost 47 percent of total financing volumes under the microfinance subcomponent of the  project were allocated to women, representing TND 16.3 million. On average, approximately 50 percent  Page 30 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) of microcredit clients in Tunisia are women. The microfinance component thus performed nearly in line  with sectoral averages.  73. The addition of microfinance to the operation significantly enhanced gender outcomes. Almost  47 percent of total financing volumes under the microfinance subcomponent of the project were allocated  to women, representing TND 16.3 million. On average, approximately 50 percent of microcredit clients in  Tunisia are women. The microfinance component thus performed nearly in line with sectoral averages.  Microfinance  is  considered  a  gender‐inclusive  development  intervention.  Women  are  viewed  as  key  beneficiaries of MFIs because they are often responsible for the well‐being of the family and thus seen as  a  conduit  for  channeling  income  and  investment  to  the  greater  number  of  people.  Qualitative  and  quantitative  studies  have  demonstrated  that  the  access  to  microfinance  services  empowers  women  through  an  increased  likelihood  to  own  assets  (land,  houses)  and  an  ability  to  invest  and  grow  microbusinesses.38  74. Loans to women‐led SMEs in the banking and leasing sector exceeded expectations set during  project design. The banking sector financed 27 percent of the total financing to women representing 17  percent of the total volume of the LOC (TND 9,700,000), 131% of the intended target value. It is estimated  that 11 percent of businesses in Tunisia are run by women, suggesting that banks and leasing companies  outperformed well with regard to promoting access to finance for women using the LOC. A total of 21  percent  of  loans  financed  by  the  leasing  sector  went  to  women,  representing  TND  7.3  million,  approximately 10 percent of total credit outstanding by leasing companies under the LOC. Leasing loans  to women were on average 70 percent the value of loans to men. Nearly 8 percent of total financing under  the patient capital instrument went to women entrepreneurs.   Figure 6. Gender‐disaggregated Results from the LOC  Financing by gender of borrowers  120,000,000  100,000,000  80,000,000 TND  60,000,000  40,000,000  20,000,000  ‐ Banking Leasing CDC Microfinance Male 46,865,972 95,570,585 23,600,000 18,981,899 Female 9,732,647 7,280,521 2,000,000 16,286,186 Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2018.    38 For more, see: Cull, Robert, Tilman Ehrbeck, and Nina Holle. Financial Inclusion and Development. Washington, D.C.:  Consultative Group to Assist the Poor.  Page 31 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Institutional Strengthening  75. Institutional  strengthening  contributed  to  the  satisfactory  performance  of  the  project.  The  project provided a platform for the PIEs to improve their ability to report on the financial and economic  performance  of  the  existing  financing  programs.  Stakeholder  consultations  during  ICR  preparation  suggests that the project reporting was significantly more rigorous than for similar projects financed by  other donors. The project benefitted from multiple layers of reporting including interim financial reports  (IFRs) and annual audit reports by the General Control of Finances (Contrôle Générale des Finances, CGF)  at the Ministry of Finance. Furthermore, the IFRs captured performance impact data including all results  indicators in addition to detailed information on sectoral breakdown of loans financed and employment  generated. The degree of specificity and richness of information reported provided an opportunity for the  PIEs to improve reporting standards because of the operation. The project thus had a positive effect on  the quality of financial sector reporting by prudential authorities (ACM, CBT) in addition to the CDC.  76. At the level of financial institutions themselves, institutional strengthening was critical to the  ability of PFIs to successfully assess risk and allocated credit decisions to MSMEs throughout project  implementation.  Adhering  to  the  eligibility  criteria  in  participating  in  the  LOC  and  financing  eligible  MSMEs  had  a  positive  impact  on  bank  downscaling  outcomes  and  improved  the  risk  management,  marketing, and human resources necessary to sustainably finance SMEs. Throughout the project, the PFIs  also received training on environmental and social screening considered to be more comprehensive than  domestic sector standards.  77. Institutional  strengthening  was  also  reinforced  through  the  comprehensive  TA  program  provided in parallel to the operation. This TA program provided capacity building to the CBT on improving  overall financial stability (provisioning of NPLs, restructuring of NPLs, and so on); transparency (pricing  review  in  the  context  of  maximum  effective  interest  rate);  and  inclusion  objectives  (national  financial  inclusion strategy, improved to credit reporting systems, and so on). TA was also provided to the ACM  during this time for putting in place a credit reporting system. This helped participating LLC MFIs assess  credit worthiness of final borrowers, prevention of over indebtedness, and broader reporting on sectoral  outreach and financial and social performance by the ACM. This TA reinforced the performance of the  LOC and advanced institutional strengthening necessary for broader sectoral development efforts toward  additional financial inclusion of MSMEs.   Mobilizing Private Sector Financing  78. The  project  was  successful  at  directly  mobilizing  private  sector  financing.  The  patient  capital  fund was designed to combine this long‐term debt with VC funds that injected a minimum of 30 percent  equity into each enterprise. By project closure, through 14 transactions totaling TND 25 million, seven  private equity funds had participated in the project component, investing TND 49 million, nearly double  the IBRD resources placed into the project. In addition, as part of the project design, funds were invested  through long‐term corporate bonds issued by the medium‐size enterprise beneficiary. This contributes to  a positive overall credit rating of these firms and can act as a demonstration effect for further issuances  subscribed to by large institutional investors (pension funds, insurance companies, and so on).   79. The project  design  reinforced the indirect facilitation  of  private sector financing.  The project  was able to increase the total number of MSME loans in the PFI portfolio by 79 percent (for a total of TND  Page 32 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 220,328,000  in  total  financing  disbursed)  while  maintaining  a  PAR  in  line  with  sectoral  standards  (21  percent for the banking sector and below 2 percent for the microfinance sector). Financial institutions will  continue to serve these customers with financial products, drawing on their own sources of financing after  project closure (deposits, corporate bonds, and refinancing facilities from the CBT). The project boasted  clear  criteria  incentivizing  banks  to  downscale  to  serve  smaller  enterprises  (through,  among  others,  profiling of MSMEs in terms of size and turnover and maximum MSME exposure to existing credit with  regulated financial institutions). In doing so this forced financial institutions and banks, to seek out smaller  enterprises with higher risk profiles than what they were used to serving. This was particularly difficult in  Tunisia given the (a) economic downturn, (b) CBT circulars updating provisioning ratios, (c) high levels of  NPLs in the  banking systems, and  (d)  perceived riskiness of SME  clients including because of  payment  delays.  Poverty Reduction and Shared Prosperity  80. The project design and implementation reflect economic theory related to the effect of private  and financial sector development on growth and poverty reduction channels. A well‐developed financial  system,  measured  by  its  level  of  financial  intermediation,  has  a  positive  correlation  with  growth,  employment, poverty and, through this, a reduction in inequality. GDP growth is also positively correlated  with access to credit and the opening of bank branches.39 As a result, countries with advanced levels of  financial development have seen the proportion of those living in poverty decrease more rapidly and their  Gini coefficient improve. See figure 7.  Figure 7. Correlation Between Financial Intermediation and GDP Growth and the Population living on < US$1 per  Day      Source: Beck, Maimbo, Faye, and Triki. 2011.  Source: Beck, Demirguc‐Kunt, Levine. 2007.  Extracts from the study Financing Africa, 2011. African Development Bank, World Bank, BMZ  81. The  project  has a  positive impact  on  poverty  outcomes. This was done in part by integrating  microfinance  into  the  project  design  during  the  project’s  AF  in  2014.  Nearly  92  percent  of  project  39 There is a two‐way causal relationship between the financial system development and economic growth. According to  economic theory, financial system development impacts growth through increased capital accumulation and improved  productivity, two key elements of GDP growth. In addition, access to savings promotes investment. The resulting economic  growth stimulates employment and reduces poverty. See Pasali, Selahattin Selsah. 2013. “Where is the Cheese? Synthesizing a  Giant Literature on the Causes and Consequences of Financial Sector Development.” Policy Research Working Paper 6655,  World Bank, Washington, DC.  Page 33 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) beneficiaries were served by microfinance clients (11,131 of 12,048), representing 16 percent of the total  loan  volume  under  the  project.  The  job  creation  outcomes  for  microfinance  is  somewhat  less  clear.  Microfinance by nature finances income‐generating activities typically in the informal sector. It allows a  microentrepreneur  to  manage  life  cycle  needs  and  invest  productively  in  family  structures.40  Tunisia‐ specific studies on microfinance suggest that one microcredit leads to 0.2 jobs being created.41 During ICR  preparation  it  was  confirmed  by  consulted  MFIs  that  this  ratio  was  commonly  used.  This  barometer  suggests that 2,450 jobs were created through the 11,131 microenterprises served by the LOC. Regardless,  the  volume  of  microfinance  activity  under  the  project  is  a  positive  indication  that  the  operation  had  positive benefits for poverty reduction and shared prosperity impact.   82. The project had impressive outreach in lagging regions, also suggesting the project’s utility in  addressing  poverty  reduction  and  shared  prosperity  outcomes.42  A  total  of  25  percent  of  the  total  financing volume went to MSMEs operating in lagging regions for a total financing volume of TND 55.2  million. Banks and leasing companies were particularly active in lagging regions accounting for 36 percent  and 32 percent of the volumes of these credits, respectively. See figure 8.  Figure 8. Share of Project Financing Mobilized to Lagging Regions  Source: Author’s calculation, based on data compiled from result assessment completed September 2018.    40 For more on the link between poverty and financial inclusion, see Financial Inclusion and Development: Recent Impact  Evidence, Consultative Group to Assist the Poor Focus Note no. 92, 2014.  41 This ratio is based on industry norms for the Tunisian microfinance sector and based on stakeholder consultation during ICR  preparation. It is also the ratio used in an evaluation report conducted on an entrepreneurship support program (‘Bidaya’) at  Enda Tamweel, Tunisia’s leading MFI. See: Promouvoir l’Auto‐Emplois des Jeunes en Tunisie. Swiss Agency for Develompent and  Cooperation, May 2016.   42 Tunisia has been characterized by significant regional imbalances, with coastal regions developing most quickly, and  hinterland regions are lagging. Lagging regions refers typically to the countries North‐West and Center‐West regions, where  poverty rates are 26 percent and 32 percent, respectively.  Page 34 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Other Unintended Outcomes and Impacts  83. The  operation  supported  access  to  finance  outcomes  for  youth  entrepreneurs.  Nearly  18  percent  of  the  total  financing  volume  of  the  LOC  went  to  youth  (30  or  under),  representing  2,119  beneficiaries. These loans total TND 8,200,000; however, they represent only 3.7 percent in volume of the  LOC. The microfinance sector financed 74 percent of the total amount of financing to youth served under  the project (TND 6,130,000). Banking, leasing, and patient capital financing to youth was marginal. Nearly  3 percent of the total banking credits went to youth (TND 1,400,000) and 9 percent of total leasing credit  went to youth (TND 600,000).   III. KEY FACTORS THAT AFFECTED IMPLEMENTATION AND OUTCOME    A. KEY FACTORS DURING PREPARATION     84. The  2011  revolution  and  its  associated  economic  and  political  uncertainty  was  the  most  pressing factor affecting project preparation. During this time, GDP growth was expected to drop from 5  percent to 1.5 percent, largely because of reductions in FDI and tourism. This had the effect of increasing  unemployment  to  an  estimated  15  percent.  Given  that  the  revolution  stemmed  from  demands  for  economic  and  social  opportunity,  there  was  an  urgent  need  to  support  Tunisia  with  intervention  that  would promote economic growth and job opportunities thereby contributing to social gains.  While the  project was not considered formally an emergency operation there was a need to act quickly in line  with Government aspirations to create economic opportunity for Tunisian citizens in a volatile context.   85. This context was made more complex given the political economy during project preparation.  There  was an interim government during this period which  had requested  the  World Bank  to adopt  a  flexible  approach  suited  to  the  economic  and  social  challenges  facing  Tunisia.  In  this  light,  it  was  recognized that certain elements of the CPS were no longer relevant and that there was a need to take a  different  approach  to  support  Tunisia  post  revolution.  The  CPS  was  being  revised  during  project  preparation, with an updated strategy document to be approved after the election of a new Government.  An  ISN  was  discussed  by  the  World  Bank  Group’s  Board  of  Executive  Directors  one  year  after  project  approval, on July 3, 2012.  86. The fluid and rapidly changing country and sector context influenced the program design.  An  APL  structure  was  used  to  finance  the  operation,  noting  that  MSME  finance  remained  a  key  issue  throughout  the  Middle  East  and  North  Africa  region.  Under  the  APL,  financing  was  made  available  to  Tunisia, Morocco, Jordan, and Lebanon. The APL structure was designed to facilitate follow‐on funding to  be approved at the Regional Vice President level assuming the ‘no objection’ from the World Bank Group’s  Executive  Directors.  Egypt  was  also  provided  an  estimated  APL  allocation  under  a  future  round  of  financing. Tunisia and Morocco were the only two countries in the Middle East and North Africa region to  ultimately make use of the APL platform.  87. The  APL  integrated  global  policy  discussions  in  making  the  LOCs  effective.  For  example,  the  World Bank Group’s 2013 Independent Evaluation Group assessment ‘World Bank Lending for Lines of  Credit’ argued that increased liquidity through debt financing to banks and other MSME lenders alone  may be insufficient to change lender behavior. The APL provided a platform through which the World  Page 35 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Bank  Group  was  able  to  leverage  scarce  grant  funding  to  support  MSME  finance.  Tunisia  leveraged  US$1,398,686  from  this  TA  facility  for  work  directly  supporting  project  outcomes,  most  notably  with  regard to setting up a credit registry for the microfinance sector, and banking sector reform (corporate  governance  training,  reviewing  excessive  interest  rate  law,  and  promoting  banking  sector  competition  through improved transparency).   88. The APL also provided a platform for Tunisia to leverage funding from other donors. At the time  of  project  preparation  Tunisia  was  in  discussion  with  the  African  Development  Bank,  Kreditanstalt  für  Wiederaufbau‐led Sanad fund, and the Islamic Development Bank for similar projects through the APL  platform.  89. The need to move quickly may have affected the choice of implementing agency in addition to  project design. While the external resources department of the CBT possessed the technical capacity to  manage  the  LOC  and  the  ability  to  liaise  with  the  banking  supervision  department,  any  potential  complications  of  a  CBT,  acting  as  a  PIU  given  its  mandate  as  regulator  and  insurer  of  overall  financial  stability and monetary policy, was not discussed in the PAD. Given that Tunisia lacks an apex organization43  and the significant institutional fluidity at the time of project preparation, the CBT was a reasonable choice  as a PIE.   90. Acknowledging the need to introduce instruments to spur long‐term behavior change toward  MSME finance among the PFIs, the project design included a component on future possible contingent  credit.  The  World  Bank  Group  team  made  an  initial  assessment  of  Tunisia’s  credit  guarantee  agency,  (Société Tunisienne de Garantie, SOTUGAR), recognizing the role that risk sharing plays in improving long‐ term behavior change at the level of financial institutions themselves. It was determined during project  preparation that SOTUGAR lacked dynamic risk pricing and overall risk management capacity necessary  to meet the World Bank Group’s requirements to play such a role. Given the need to move quickly it was  decided  that  a  new  loan  proposal  under  the  APL  could  potentially  finance  SOTUGAR  if  they  made  appropriate  improvements  to  their  operational  and  management  systems.  The  contingent  credit  guarantee instrument was never used during project implementation.  B. KEY FACTORS DURING IMPLEMENTATION    Effect of Weak Economic Recovery and Macrofiscal and Financial Sector Outlook  91. While macroeconomic stability was maintained during project implementation it remained very  fragile  and  post‐revolutionary  economic  recovery  remained  timid.  Economic  growth  averaged  1.7  percent  per  year  from  2011  to  2017  compared  to  4.5  percent  per  year  in  the  five  years  before  the  revolution. Recurrent protests, political fragility, and spillovers from Libya and regional instability,44 all  had a negative effect on growth and recovery. Tunisia recorded a record current account deficit of 10.1  43 Apexes are generally institutions that provide wholesale financing mechanisms that channel funds, with or without  supporting technical services, to retail financial institutions in a given market. They are generally set up by authorities with  assistance from international development agencies to expand access to finance for underserved markets, including households  and MSMEs, in developing countries. For more, see: Consultative Group to Assist the Poor Donor Brief. 2002. Apex Institutions  in Microfinance. World Bank Group.   44 Affecting notably security, migration flows, and illicit economic activity.  Page 36 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) percent in 2017, increasing steadily from 7 percent in 2011 during project approval.45 At project closure,  in July 2018, inflation reached over 7 percent, driven by depreciation of the Tunisian dinar; administered  price increases (fuel, tobacco, telecommunications); and increased public sector wages. Unemployment  during  this  period  remained  at  15  percent  and  disproportionately  affected  women  (one  in  five)  and  university graduates (one in four). To protect reserves and support exports, the CBT allowed the exchange  rate to evolve in line with fundamentals in 2017. This resulted in a nearly 30 percent depreciation of the  Tunisian dinar versus the Euro. This depreciation had a negative effect on project disbursements.   92. The project took on heightened importance given the strain placed on Tunisia’s financial sector  during  the  period  of  project  implementation.  The  CBT’s  refinancing  of  commercial  banks  reached  a  record  TND  13  billion  at  the  beginning  of  March  2018  after  having  more  than  doubled  in  2017.  This  refinancing window was used to inject liquidity in the banking sector as net foreign outflows of the banking  sector  increased  and  represented  approximately  TND  3  billion  in  2017.  Banks  used  this  low‐cost  refinancing to purchase treasury bills, seeking a haven to invest money, and take advantage of record  sovereign bond issuances. Lending to MSMEs became more expensive (estimated at 13 percent in 2017,  well above nominal GDP and in breach of the excessive lending rate) and inflation increased. In response,  the CBT widened its interest rate corridor in December 2017 and raised the policy interest rate by 75 basis  points (bps) to 5.75 in March 2018, three months before project closure. As a result, the cost of liquidity  increased, as reflected by the interbank rate (increasing from 3.5 percent in March 2012 to 5.8 percent in  March 2018).  93. This challenging macroeconomic outlook and country context had several notable effects on  project implementation:   Counterpart coordination, capacity, and engagement may have been slowed. While the  project was fully disbursed as of April 2014, implementation status and results reports (ISRs)  between April 2012 and October 2013 reference the initially slow pace in which the nine  eligible  banks  were  using  the  facility.  Implementation  during  this  period  also  notes  the  consistent delays in which the World Bank Group received the IFRs from the CBT.    In addition, the project was hampered by ineligible expenditures which took place in January  2017  and  was  not  rectified  until  the  final  audit  report  received  by  the  World  Bank  in  December  2018.  The  methodology  to  capture  performance  indicators  was  subject  to  discrepancies between June 2015 and August 2017. A mission in August 2017 was dedicated  to working with the client on rectifying methodology issues which created confusion for both  the borrower and the World Bank Group. This issue was fully addressed by project closing,  as  captured  in  World  Bank  Group  reviews  of  audit  reports.  Overall  coordination  and  counterpart challenges were consistently addressed, with the CBT maintaining a high level  of commitment and leadership throughout the project.   Results were subject to fluctuations.  The acceleration of the depreciation of the Tunisian  dinar throughout 2017 had adversely affected the ability of the project to disburse. Given  45 The current account is a broad measure of an economy’s health. It consists of the balance of trade, net primary incomes  (earning on foreign investment minus payments made to foreign investors), and net cash transfers. A negative current account  indicates it is a net borrower from the rest of the world.  Page 37 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) that the loan was denominated in Euro, the real value of the loan increased from TND 150  million at  effectiveness to TND 200 million equivalent as of end  June 2017. Similarly, the  willingness  and  ability  of  the  PFIs  to  finance  MSMEs  deteriorated  at  periods  throughout  project implementation. For example, after a positive trend in 2012, the total number of  MSME loans in the portfolio of the PFIs deteriorated sharply from –7.8 percent in 2012 to  December 2013 and –19.1 percent from June 2012 to December 2014. This credit crunch  was  because  of  the  combination  of  two  factors:  a  higher  NPL  rate  in  the  MSME  lending  portfolio (linked to slow GDP growth) and the implementation of stricter provisioning rules  issued by the CBT. The interest rate cap on SME loans made it an even bigger challenge for  financial institutions to sustainably serve smaller enterprises.   Cost of financing increased. Cognizant of inflation risks and Tunisia’s cheap and record‐high  interbank financing facilities, the cost of the World Bank Group’s financing increased from  TMM (approximately 4 percent) during the initial loan to TMM + 1.75 percent for the cost of  AF  (approximately  6  percent).  This  slowed  down  the  use  of  the  financing  lines  by  banks.  Faced with scarce liquidity however, the line was fully used by project closure, particularly  by leasing companies (representing 46 percent of the total line).  Diversification of Financial Instruments and Capitalizing on Market Development and Regulatory Reform  94. The project supported the expansion Tunisia’s microfinance sector during a critical period of  sectoral  reform.  In  2011,  decree‐law  no.  2011‐117  was  passed  which  brought  Tunisia’s  microfinance  sector  in  line  with  international  best  practices.  It  authorized  the  emergence  of  new  actors  and  restructured  associations as microfinance LLCs or  microfinance associations.46 It also  created  the ACM  which oversees the sector. Outstanding microfinance loans facilitate through MFI LLCs and association  increased from TND 728 million in September 2017 to TND 930 million at 30 September 2018, recording  a  growth  rate  of  27.7  percent.  PAR  30  for  the  sector  is  below  2  percent.47  A  critical  piece  of  financial  infrastructure supporting sectoral development included the credit registry (Centrale des Risques,  CDR)  which provided the informational infrastructure for MFIs to assess cross‐borrowings and effectively price  risk.  The  World  Bank  Group  was  heavily  involved  in  providing  technical  support  to  the  AMC  in  the  implementation of the CDR between 2011 and 2016.   95. Between  2015  and  2018,  the  LLC  MFIs  needed  substantial  financing  to  promote  sectoral  expansion.  The  sector  did  not  have  access  to  refinancing  lines  by  the  CBT  and  by  law  were  unable  to  mobilize deposits to finance themselves. A 2015 market study conducted by the World Bank Group found  the demand for microcredit to be between 950,000 and 1,400,000 people in Tunisia suggesting that in  June 2016, approximately 18 months after effectiveness of the microfinance component under the AF,  the  sector  was  serving  307,000  clients,  or  approximately  32  percent  of  the  total  estimated  demand.48  46 The law established the maximum loan amount (TND 5,000 for associations and TND 20,000 for LLCs) and confirmed an  interest rate cap for loans refinanced through budgetary resources.  47 See microfinance barometer.  48 Note the study found an even larger demand of 2.5 million to 3.5 million individuals for a wider range of microfinance  services, equivalent to 30 percent to 40 percent of the adult population. See: Financial Inclusion snapshot:  http://www.worldbank.org/en/country/tunisia/publication/financial‐inclusion‐in‐tunisia.  Page 38 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) Equally there is no apex organization in Tunisia capable of refinancing the LLC MFIs.49 While international  development finance institutions and socially responsible investors are active in Tunisia, exchange rate  volatility adds to the complexity of accessing LOCs to finance expansion. Larger LLC MFIs are financed by  local banks who are increasingly understanding the microfinance business model.  96. The introduction of the patient capital subcomponent, in 2015, provided the opportunity for  the project to support authorities in finding innovative solutions to SME finance in a postrevolutionary  context. The CDC is a state‐owned investment entity that was created in September 2011 with an original  impetus of managing assets confiscated by the former ruling family as independently as possible to serve  the  public  interest.  The  subcomponent  introduced  a  new  investment  product  into  Tunisia’s  financial  market,  successfully  stimulated  the  long‐term  corporate  bond  market,  and  mobilized  private  sector  additionality into the operation through the active participation of private equity funds. It also supported  Tunisia’s financial sector modernization strategy, unveiled in 2014, a reflection of the World Bank Group’s  ability  to  respond  to  emerging  policy  priorities  with  financing  solutions.  The  introduction  of  the  instrument, however, added complexity to the operation and was subject to some implementation delays.  While by project end disbursement of the facility stood at 87 percent, implementation took place largely  in 2017 and 2018.   IV. BANK PERFORMANCE, COMPLIANCE ISSUES, AND RISK TO DEVELOPMENT OUTCOME    A. QUALITY OF MONITORING AND EVALUATION (M&E)    97. The  overall  quality  of  the  M&E  is  Substantial,  reflecting  a  measurement  system  which  corresponded to the operation’s PDO, however exhibiting minor shortcomings.   M&E Design  98. The overall M&E was designed satisfactorily, representing core sector indicators for projects  involving  an  LOC.  Indicators  effectively  captured  the  thrust  of  the  PDO,  which  centered  on  increasing  access  to  finance  for  MSMEs.  Indicators  used  were  in  line  with  core  sector  indicator  guidance  during  project preparation. The project‐level indicators centered on percentage increases in the total number  and  volume  of  MSME  loans  among  the  PFIs,  while  intermediate  indicators  were  meant  to  guide  implementation progress, capturing the number of PFIs, the total volume and number of financing across  subcomponents, and loans to women. The Results Framework also included stability and sustainability  metrics, notably the percentage PAR in addition to the ROAs of PFIs.   99. Project  design  called  for  evaluation  assessments  periodically  throughout  project  implementation which strongly supported capturing overall project effects.  An evaluation mission was  conducted in October 2013 and captured in an ISR filed in July 2014. Data from this evaluation included  loan maturity, type of projects financed, sectoral composition, and number of new jobs generated by type  of PFI. This greatly assisted in justifying the AF processed in March 2014. Equally, an evaluation exercised  was completed in the fall of 2018 which updated these figures and substantially enriched the ability to  49 According to the Consultative Group to Assist the Poor, an apex institution is a second‐tier or wholesale organization that  channels funding (grants, loans, guarantees) to multiple MFIs in single country or region. Funding may be provided with or  without supporting technical service.  Page 39 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) assess  the  overall  development  impact  of  the  operation.  This  supported  capturing  project  effects  not  explicitly included in the results framework, for example loans provided to lagging regions and specific  uses of credit which explains positive effects at the enterprise level.   100. The project documents could have more explicitly linked the Results Framework to the overall  TOC.  While the PDO explicitly mentions enabling previously creditworthy MSMEs to maintain access to  credit, there were no indicators tracking the number of firms using project credit to restructure or exit  from positions of financial destress. While project activities definitely contributed to an increase in the  portfolio of MSME lending among PFIs, as captured by the PDO‐level indicators, it is possible that other  LOCs or refinancing mechanisms, including the one provided by the CBT, also contributed to this shift.   M&E Implementation  101. The  M&E  implementation  was  considered  satisfactory.  The  CBT  should  be  recognized  for  its  strong role in accumulating data from PFIs to complete the IFRs. This was a difficult exercise given that  the CBT was dependent on individual PFIs for data. IFRs were generally quite comprehensive not only  covering the status of disbursements and utilization of the funds among PFIs, but also the spectrum of  indicators captured in the Results Framework in addition to loans by sector, average interest rate and  maturity, and certain impact metrics such as employment and sales figures generated because of the loan.  Data was reported with appropriate frequency by PIUs, despite discrepancies between various ISRs, the  AF paper, and the IFRs submitted by the CBT.   102. The M&E was not highly specialized according to the various class of PFIs. For example, the same  indicators were used to track the long‐term effects of leasing loans such as bank loans, regardless that  leasing contracts generally were much more short‐term in nature and often used to lease fixed assets  such as cars, which had limited effects on employment. Overall, capturing effective and timely data was  complex,  with  counterparts,  PFIs,  and  the  World  Bank  Group’s  task  team  expressing  frustration  over  reporting complexity and delays. Additional TA resources could have been provided to PFIs to support the  production  of  results  as  data  as  it  was  outside  their  typical  reporting  procedures.  Regardless  of  these  challenges, data used to evaluate the project were generally considered comprehensive and satisfactory.   103. The project encountered data methodology issues between 2014 and 2016 which were adeptly  addressed  throughout  project  implementation.  Specific  issues  included  using  a  baseline  that  corresponded to the effectiveness date of the AF while the M&E framework applied to the entire project  since inception, not calculating indicators on all the PFIs, and excluding aspects of the ‘microfinance’ and  ‘patient financing’ components. Because of the proactivity of both the World Bank Group’s task team and  the CBT, this information was corrected at the beginning of August 2017.  M&E Utilization  104. M&E was effectively used throughout project implementation. The first impact evaluation was  used to justify not only an AF for the operation, but also the inclusion of a more diverse set of financing  instruments covering both microfinance and patient capital financing. Data produced through the IFRs  and ISRs were used by the CBT and CDC to monitor the status of MSME finance in Tunisia, as well as inform  critical policy discussions around liquidity positions in the banking sector, in addition to informing broader  macrofiscal concerns around inflation and credit tightening. The M&E data were used to pursue policy  Page 40 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) dialogue on financial sector reform with authorities and donors. For example, a disbursement condition  was making operational the credit registry for the microfinance sector. This registry is now well used by  MFIs  not  participating  in  the  project,  and  promotes  responsible  growth  of  the  sector,  in  addition  to  producing quarterly performance reports on microfinance outreach.50  Justification of Overall Rating of Quality of M&E  105. The overall rating for the quality of M&E is Substantial, given there were minor shortcomings  in not including data tracking related to firms in need of financial restructuring benefitting from the LOC  and  methodology  questions  which  caused  reporting  complications  by  PIUs.  This,  however,  must  be  balanced by the challenging condition facing the financial sector during project implementation after the  AF.  Impact  evaluations’  efforts  were  built  into  the  project  design  and  significantly  aided  in  getting  an  accurate view of how the project contributed to broader growth and development objectives. Additional  guidance to counterparts and systems to make data gathering more efficient and transparent would have  allowed the project to fully utilize M&E arrangements under the project.   B. ENVIRONMENTAL, SOCIAL, AND FIDUCIARY COMPLIANCE  Compliance with Social Development Policies   106. The project was expected to have a positive social development perspective as it targeted small  firms underserved with conventional access to finance and responded well to the social and economic  turmoil the region was experiencing at the time.  This analysis was informed by consultations held with  government  counterparts  and  agencies  involved  in  SME  finance,  in  addition  to  business  associations,  young entrepreneurs, and MSMEs themselves. During the AF of the project it was noted that the new  subcomponent on microfinance would contribute to positive social outcomes as women are significant  beneficiaries of microfinance loans. The subcomponent on patient capital financing will not only make the  restructuring of companies possible but will also support entrepreneurs with higher capital needs that can  be facilitated by banks or solely VC partners.   Compliance with Environmental Policies  107. The project is covered by the World Bank’s operational policy on environmental assessment  (OP/BP 4.01). This informed a Master Environmental and Social Management System (ESMS) that was  developed to identify, monitor, and minimize potential social and environmental impacts in compliance  with  World  Bank  Group  policies.  Given  that  the  maximum  loan  size  was  to  be  TND  1.5  million,  no  substantial environmental issues were anticipated. The ESMS was developed by the National Agency for  the Protection of the Environment (Agence Nationale de Protection de l’Environment,  ANPE).  The ESMS  consisted  broadly  of  (a)  a  screening  mechanism  to  determine  the  environmental  category  of  the  subproject  and  (b)  impact  assessment  and  mitigation.  The  Environmental  and  Social  Management  Framework was part of the POM and categorized projects to be financed by PFIs on two levels. Category  A  projects  that  were  deemed  to  have  negative  environment  or  social  effects  and  required  an  environmental impact assessment and category B projects whose environmental and social impacts were  set to be minimal. It fell on the PIE to conduct this screening. Category A projects would not be eligible for  50 See: ACM. Le Baromètre de la Microfinance en Tunisie. Available at: http://www.acm.gov.tn/Fr/.  Page 41 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) financing under the project, including those that cause deforestation, relate to the safety of damns, or  affect  international  waterways.  Subprojects  on  the  exclusion  list  were  also  not  to  be  included  for  financing,  such  as  the  financing  of  alcohol,  tobacco,  radioactive  materials,  or  commercial  logging  operations.  108. The  ESMS  functioned  satisfactorily;  however,  there  is  evidence  that  a  significant  number  of  firms that  applied for financing were  not informed  about ESMS  requirements and eligibility criteria.  Effectively implementing the ESMS required close coordination between the CBT and ANPE, which was  not always the case. The ISRs in the first two years of the project discuss difficulties of the PFIs to observe  environmental and social norms. Between March and August 2013, the World Bank Group recruited a  safeguards specialist who supported the CBT to review and screen eligible projects. As a result, certain  projects were taken out  of the  portfolios of banks  ensuring  compliance with environmental safeguard  policies.  During  this  period,  two  workshops  were  also  organized  to  inform  PFIs  on  environmental  safeguards policies.  109. The ESMS was expanded at the time of the AF of the operation to respond to requests to make  the ESMS more efficient. This included expanding the scope of eligibility criteria to agro‐food industries,  pharmaceuticals, mechanical ceramics, and the hotel industry. The revised ESMS was published in Tunisia  in February 2014. PFIs during ICR preparation suggested that the CBT and the World Bank Group could  have  played  a  more  proactive  role  in  training  project  partners  on  ESMS  policies  through  the  forms  of  capacity‐building workshops ensuring efficient compliance of the policy.   Financial Management Compliance  110. FM arrangements were critical to the success of the operation, as through these reports data  on  the  performance  and  impact  of  the  LOC  were  captured.  The  FM  arrangements  consisted  of  semiannual IFRs completed by the CBT which would gather information on the performance, use, and  impact of the LOC from PFIs. At the end of the financial year, PFIs submitted, to the CBT, a copy of the  annual  audited  financial  statements,  statutory  audit  reports,  and  project  audit  reports.  In  addition,  a  biannual special purpose audit on MSME eligibility compliance was also to be submitted to the CBT. A  dedicated annual audited financial report for the component managed by the CDC was submitted. During  the AF, the CDC was added as a PIE and provided unique reports directly to the World Bank Group. The  AMC coordinated results from the three participating MFIs and submitted to the CBT for amalgamation  into FM reporting. An annual audited financial report was produced by the CGF within the Ministry of  Finance  and  provided  detailed  information  on  operational  policies,  disbursements,  repayments,  and  derogations from project procedures with stated explanations. The objective of this audit report was to  ensure that the loan funds were used in compliance with the loan agreement and highlight any material  internal control conditions that may affect the quality of the project’s financial statements.  111. The PFIs reported a high level of specificity in reporting required by both the CBT in preparation  of the IFRs in addition to information requested by the CGF. These data were not always specific to the  financial product or type of financial institution. For example, leasing contracts are submitted, evaluated,  and disbursed over one week and as a result leasing companies often lacked long‐term information on  clients requested from reports. The CBT and impact evaluation efforts both stressed data quality as a key  concern in overall FM arrangements for the project. While there was no dedicated data  consolidation  Page 42 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) platform implemented to ensure data were captured accurately, the project pushed PFIs to improve data  reporting procedures including tracking medium‐ and long‐term impact of credit facilitated.  Procurement  112. There was no procurement activity for this project. Bank funds were not used to provide any  direct financing of goods, works, non‐consulting, or consulting services by the MSMEs within the scope of  the project. Annex 6 of the POM specified procurement oversight requirements between PFIs and MSMEs.  These  centered  on  ensuring  due  diligence  at  various  stages  of  goods/services  procurement  to  ensure  value for money and maintaining pro‐forma invoices to document goods purchased. While no material  procurement  issues  were  raised  during  project  implementation,  participating  MFIs  noted  difficulty  in  adhering to these principles given the nature of the informal nature of microenterprise activity.   C. BANK PERFORMANCE    Quality at Entry  113. The  World  Bank’s  performance  with  respect  to  quality  at  entry  is  Satisfactory,  based  on  the  following analysis:   The project  was  prepared under  a  tight  time frame (nine months between  the concept  stage and approval) under an extremely difficult and unique political economy given the  Tunisian revolution. Despite this, the project was extensively prepared. The PAD was rich  in detail, both in technical content regarding financial sector deficiencies preventing greater  economic activity among MSMEs and also regarding the utility of the intervention to respond  to the social and economic demands in Tunisia. The PAD complied with all aspects of the  World Bank Group policy and deftly explained how project systems would be put in place to  address environmental, social, and procurement challenges. The risks were well captured in  project documents and were candid with regard to potential challenges in working with a  transitioning government, uncertain economic outlook, and potential effect on the project.  The PAD and AF project  paper assessed the overall health of Tunisia’s financial sector by  presenting prudential ratios which provided a justification for project activities and informed  the GoT and project stakeholders of the overall health of Tunisia’s financial system.   The  project  design  was  in  line  with  international  best  practices  as  captured  in  project  documents. This included not only creating a credit facility but also attaching it to the APL,  which provided a platform to mobilize additional donor resources for capacity building and  regulatory  change.  There  was  adequate  flexibility  in  the  project  design,  initially  including  both banks and leasing companies who required liquidity as a countercyclical measure in  addition  to  incentivizing  them  to  downscale  to  the  SME  market.  Pricing  was  extremely  transparent,  as  were  eligibility  criteria,  which  were  stringent  given  the  difficult  financial  sector outlook and issues regarding capital and liquidity in Tunisia’s banking sector.    The AF brought significant richness to the development impact of the operation, in terms  of  being  able  to  serve  more  vulnerable  beneficiaries  through  the  microfinance  subcomponent and introducing a new financing vehicle promoting long‐term finance for  Page 43 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) larger SMEs, incorporating risk capital elements into the operation. This reflected policy  discussions at the  time both international within  the World Bank and within  the  broader  development community on the need to support a diversified set of financing solutions to  promote SME finance away from traditional LOCs.51   Quality of Supervision  114. The quality of supervision was Satisfactory.  The project was supervised by a highly committed  team who provided candid and accurate reporting in the form of ISRs and Aide Mémoires. An average of  three  missions  were  conducted  each  year  staffed  with  relevant  expertise,  including  financial  sector  specialists, fiduciary colleagues, results measurement specialists, and a variety of senior technical staff  providing advice and quality control. The project is supported by 13 ISRs that provided timely insight not  only into project performance, but also implementation challenges and broader economic outlook data  affecting project performance. This included, for example, the effect of the depreciation of the Tunisian  dinar and ongoing liquidity concerns, changes in provisioning ratios, and increases in NPLs, thus affecting  overall project performance.  115. The task team displayed a level of candidness that proved to be extremely useful in providing  an accurate picture of impact informing this ICR.  For example, the task team directly addressed issues  around ineligible expenditures of one PFI by downgrading the FM rating to unsatisfactory, despite the fact  that the overall FM arrangements were working well and were effectively in place. Faced with challenges  regarding methodology to calculate the Results Framework indicators between February 2015 and August  2017, the task team ran workshops with the PIEs and PFIs during a dedicated mission to clarify calculations  and place the project back on a performance path. Similarly, in August 2017, the task team downgraded  the overall implementation progress rating to Moderately Satisfactory, reflecting the fact that one PDO‐ level indicator (percentage increase in the volume of loans by PFIs) was at risk of not being met, in addition  to the effect of the Tunisian dinar devaluation on disbursement trends. The task team increased efforts  to  advance  implementation  after  this  stage,  with  disbursements  increasing  from  70  percent  in  August  2017 to 98 percent by project closure.   116. During the last 18 months of the project, activities under the microfinance and patient capital  subcomponents accelerated significantly. For example, during this last year of the project the number of  patient  capital  transactions  increased  from  7  (representing  US$5  million)  to  14  (representing  US$8.68  million using the exchange rate at project closure). The quality of supervision and technical support from  the task team assisted in making this implementation progress possible and was reflected in consultations  help during preparation of the ICR. The fact that this was done during a period of macroeconomic stress  for Tunisia provides further evidence of the quality of supervision and technical advice provided during  this period.   117. The  World  Bank  Group  team  provided  timely  reporting  through  ISRs,  however,  this  was  made  more complicated by late reception of data from the PIUs. The final ISR was submitted March 2018 using  data from a November 2017 supervision mission. The interim financial report providing data up to July 31,  51 For more on this discussion, see: The Big Business of Small Enterprise. Independent Evaluation Group. World Bank, 2016.  Page 44 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 2018  (project  closing)  was  received  only  in  October  2018.  Despite  delays  reporting  was  candid  and  comprehensive based on available data.   Justification of Overall Rating of Bank Performance  118. With  the  quality  at  entry  rated  Satisfactory  and  the  quality  of  supervision  also  rated  Satisfactory, the overall rating for World Bank performance is Satisfactory.  D. RISK TO DEVELOPMENT OUTCOME    119. The risks to the development outcome are considered moderate and are largely outside the  control  of  the  project.  They  relate  mainly  to  country  and  financial  sector  risks.  These  include  the  continued  degradation  of  Tunisia’s  macrofiscal  outlook,  anemic  growth,  ongoing  political  and  social  transition,  NPLs  in  the  banking  sector,  and  ongoing  scarcity  of  liquidity  in  the  financial  sector  and  its  adverse impact on SME finance. This risk is mitigated through ongoing TA and policy engagement by the  World Bank Group on financial sector reform in Tunisia. In part because of the performance of the project,  the World Bank Group was able to mobilize a multi‐donor trust fund (MDTF) to continue financial sector  reforms in Tunisia.52 Risks can also be mitigated through specific TA to PFIs to ensure know‐how in serving  MSMEs through which the LOC is institutionalized and is thus rendered sustainable.   V. LESSONS AND RECOMMENDATIONS    120. The project was successful in providing credit to MSMEs through a variety of different financial  institution types, and in doing so promoted business expansion, enterprise growth, and job creation, in  line  with  the  TOC  of  the  overall  operation.  The  project  was  completed  during  a  period  of  significant  macrofinancial  stress  for  Tunisia.  As  such,  it  was  also  an  important  countercyclical  measure  that  introduced liquidity in Tunisia’s financial markets. It also provided financing accompanying reform to the  microfinance sector, supporting its overall development to bring it in line with international best practices.  The key lessons moving forward are as follows:  Project Design: Development Impact, Design, and Reporting   121. The  addition  of  microfinance  and  patient  capital  financing  instruments  in  2014  during  the  project’s AF provided significant development benefits to the overall operation. A total of 11,131 of the  overall  12,048  beneficiaries  supported  by  the  project  were  from  the  microfinance  sector.  The  patient  capital component allowed nearly TND 49 million of private sector finance to be mobilized with significant  positive impact on the overall sales figures of larger SMEs supported with long‐term financing. While the  banking sector continues to be the largest sector fueling credit growth in a given country, the introduction  of diversified financial instrument allowed the project to diversify the type of beneficiaries reached and  in doing so provided a continuum of support throughout the life cycle of the firm.   52 The Mosanada Fund is a US$12,000,000 MDTF with contribution from the Swiss Development Cooperation Agency, the  European Union, and the United Kingdom’s Department for International Development. It focused on financial sector reforms,  in addition to working on local service delivery and governance. Through this platform the World Bank Group is continuing to  work on financial sector reform covering issues around inclusion, stability, and integrity.  Page 45 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 122. An LOC does not address structural inefficiencies as to why banks do not lend to SMEs, including  collateral  requirements,  risk  management  processes  internal  to  a  bank,  and  the  inherent  riskiness  of  working with smaller firms who have less financial and operational track record. As such, bank projects  involving financial intermediation would do well to include a diversity of financing arrangements to fully  achieve pro‐poor and sustainable development objectives, as reflected in this operation.   123. Results Frameworks capturing the changes in loan portfolios of MSMEs among PFIs may not  adequately capture the overall social and economic impact of an LOC.  While the project successfully  attained its objectives in terms of credit intermediation done in a stable and sustainable manner, the two  impact  exercises  conducted  to  justify  the  AF  and  at  project  closure  provided  substantially  more  information with regard to geographic and sectoral targets, effects on turnover and employment and the  ability to target women and youth with such interventions. It is thus critical that future projects place  additional emphasis on impact exercises to be built into the project design in a more systematic manner.  For this project, a subcomponent providing technical resources to the CBT, ACM, and CDC, to conduct  annual surveys, backed by qualitative interviews of MSMEs supported, would have been very useful.  124. The project was an opportunity for PFIs and various implementing agencies to improve their  capacity to report on nontraditional results data focused on economic and social impact of the LOC.  Future  project  should  consider  dedicated  resources  for  systematic  data  collection  and  related  quality  control, including through the assistance of a dedicated consulting firm. Integrating technology‐focused  solutions, for example a project platform providing real‐time data to assess overall project performance,  can support effective real‐time data collection efforts.  125. The reporting requirements could have been reviewed more consistently throughout project  implementation with a focus on efficiency and agility. For example, leasing being a short‐term activity  (one  leasing  company  during  ICR  preparation  communicated  that  they  used  the  financing  under  the  project in one week) required a tailored set of data as compared to the banking or microfinance sector.  An  alternative  example:  given  that  the  microfinance  sector  works  primarily  with  informal  enterprises,  reporting  on  jobs  created  proved  difficult,  as  did  compliance  with  procurement  oversight  functions  as  detailed in the POM. Furthermore, PFIs lacked specific capacity to report on these figures on time.  126. There was scope in the project to review targeting principles to ensure that financing was going  to productive purposes. Given that there was no requirement for leasing companies to serve companies  rather than individuals with the financing, a large portion of funding went to the financing of vehicles. This  is  an  important  factor  given  that  leasing  represented  just  over  50  percent  of  the  total  financing  intermediated through the operation. The leasing criteria could have been tailored to ensure that it was  serving productive enterprises in specific sectors with a focus on new capital equipment investment with  targets for underserved regions. In addition, in the Results Framework, there were no specific targets for  serving financially destressed firms, which made this sub activity less of a priority/less accountable during  project implementation.   127. The  project  was  rightfully  supported  by  World  Bank  Group  TA  to  work  on  financial  infrastructure  (credit  registry  for  microfinance,  credit  bureau,  and  secured  transactions  reform)  and  enabling environment reform (excessive lending law, banking sector restructuring, and microfinance  law); however, the project could have done more to incorporate TA at the level of the PFIs themselves.  Newer  generations  of  projects  in  Tunisia  supported  by  parallel  donors  are  asking  PFIs  to  put  in  place  Page 46 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) dedicated,  multiyear  TA  programs  through  competitive  bidding  processes.  Ultimately,  sustainable  financial sector development is a dynamic process, with the market shifting daily in response to risk and  demand. Thus, more comprehensively coupling financing with TA to PFIs assists the market in making the  required operational changes to serve SMEs more efficiently. While the project boasted an operational  framework  to  make  this  happen  through  the  APL,  the  overall  project  design  could  have  more  directly  integrated TA to PFIs.  128. The  project  rightfully  assessed  design  options  including  risk‐sharing  mechanisms  at  project  preparation and incorporated long‐term financing elements during the AF.  Future projects in Tunisia  could consider combining approaches addressing liquidity support through LOCs with these instruments  to address the market failure related to the risk of serving MSMEs. Moving forward, a comprehensive and  candid market assessments can support the selection of such instruments for the project. Future projects  could  also  consider  adding  more  specialized  criteria  to  liquidity  support,  for  example,  stipulations  regarding the percentage of financing going to women, lagging regions, or energy efficiency outcomes.  Given the large unfinished financial sector reform agenda in Tunisia, instruments combining investment  finance  and  policy  reform,  through  potential  investment  project  finance  with  disbursement‐linked  indicators or through program‐for‐results should be considered.  129. The APL function provided a platform for fundraising, donor cooperation, and the inclusion of  different financing instruments during project implementation; however, it seemed underused during  project  implementation.  The  AF  was  not  processed  using  procedures  allowed  for  under  the  APL,  the  potential  contingent  credit  component  was  never  followed  up  on,  and  donor  coordination  during  this  period took place through different MDTFs rather than under the umbrella of the APL. It seems imperative  that if an APL is to be used for future projects, more attention needs to be provided to fully use its design  features during implementation. This requires intensive attention from staff, particularly to work across  Country Management Units on regional platforms.  Pricing  130. The project’s pricing was transparent, consistently communicated to PFIs, and as a result there  was little to no evidence of market distortion. Pricing to banks was increased during the AF to TMM+1.75  percent. Banks found this expensive and as a result, many banks chose not to use the LOC, particularly  given the increases in TMM between 2016 and 2018, and the onerous reporting requirements. There is  thus a tradeoff between pricing and demand for financial resources. This was made more complicated by  the lending cap in the banking sector, which created a difficult position for banks to adequately assess risk  for  smaller  enterprises.  Policy  dialogue  and  TA  on  excessive  interest  rates  are  helping  address  this  challenge in Tunisia.  World Bank Performance and Reactivity  131. Given the dynamism of financial markets, the success of liquidity facilities is often based on the  efforts of individuals to respond to questions highlighted in the POM or in the Results Framework. The  project  demonstrates  the  importance  of  proactively  making  adjustments  during  implementation.  The  project effectively worked with project partners at addressing challenges related to depreciation of the  Tunisian  dinar,  the  degrading  liquidity  positions  of  the  financial  sector,  challenges  with  methodology  related  to  the  Results  Framework,  and  advancing  on  financial  sector  reforms  through  the  Mousanada  Page 47 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) fund.  The  project  also  demonstrates  the  importance  of  having  field‐based  task  management  for  such  projects or strong implementation support in the form of local staff and consultants. They can play an  important role in ensuring that all eligible financial sector actors understand key features of a LOC, thus  maximizing the chances of it being well used.   Box 4. Design and Features of Financing Instrument  Specific features of the financing instrument, as captured in the POM, that were captured during consultations  at the time of ICR preparation are as follows:  Microfinance  Review TND 10,000 maximum loan amount. Certain MFIs found it limiting, particularly given the TND 20,000  maximum amount for the sector.  Review procurements requirements. It is not always feasible to ask for an informal microentrepreneur for  competitive bidding processes for small contract amounts. Alternatively, integrate further TA to support  microentrepreneurs with this process.  Consider additional TA to support the production of financial statements for microentrepreneurs to ensure  compliance with financial reporting (requested by both the ACM and the CGF).   Leasing  Ensure procurement rules are adapted to leasing activity, in the sense that goods are acquired at the selection  of the lessee.   Review eligibility criteria to focus away from car leasing and more toward financing productive enterprises in  priority sectors.  Banking Sector   Review maximum loan amount considering currency devaluation. Banks reported the TND 1.5 million maximum  loan amount being constraining given the devaluation.  Incentivize risk‐taking. Allow banks to finance a small portion of SMEs classified outside 0 or 1 according to  Tunisian prudential standards. This can contribute to the additionality of the LOC.  Banks requested that they be able to serve SMEs with more than TND 7 million in credit outstanding. While the  TND 7 million prompted bank downscaling, it could also have prevented broader participation in the LOC by  certain banks.   Patient Capital  The CDC missed out on certain investment opportunities because of structural payment delays which face many  SMs. The POM could have accounted for this issue and planned certain mitigation measures accordingly.  Transactions were delayed because of (a) delays in raising capital by private equity firms and (b) stipulation of  needing to be in business for a minimum of three years. The team may have wanted to conduct additional  analysis to determine if it was feasible to relax the TND 5 million minimum capital rule.   Request to review the TND 2.5 million maximum ticket size to facilitate larger investments.    Page 48 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility ( P124341 ) ANNEX 1. RESULTS FRAMEWORK AND KEY OUTPUTS          A. RESULTS INDICATORS         A.1 PDO Indicators            Objective/Outcome: Increase access to finance for micro, small, and medium enterprises in Tunisia, including through enabling creditworthy MSMES to  maintain access to credit.  Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Increase in total no. of MSME  Percentage  0.00  10.00  13.00  79.00  loans in PFI portfolios    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Increase in the total volume  Percentage  0.00  20.00  25.00  23.00  of outstanding MSME  portfolio of PFIs    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):       Page 49 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   A.2 Intermediate Results Indicators        Component: Sub‐Component 1.1: Line of credit to banking and leasing sectors  Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  No. of MSME loans financed  Number  0.00  250.00  379.00  917.00  by the Line of Credit (sub‐ component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Volume of MSME loans  Amount(USD)  0.00  50.00  110.00  53.00  financed by the Line of Credit  (sub‐component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  30‐Jun‐2017    Comments (achievements against targets): This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project  implementation. The dinar depreciated 27% between approval of the additional financing and project closure. The total financing volume in  TND at the time of project closing was TND 162,314,454. Using the exchange rate in at the time of project effectiveness (Feb 11, 2015) of 0.52  TND/1 dollar the total financing volume would have been $84,403,516, which would have met 76% of the target.      Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Volume of financing from the  Amount(USD)  0.00  50.00  110.00  53.00  Page 50 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   Line of Credit to PFIs (sub‐   05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018  component 1.1)    Comments (achievements against targets): This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project  implementation. This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project implementation. The dinar  depreciated 38% between project kickoff (06/16/2015) and project closure.      Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  No. of participating PFIs (sub‐ Number  0.00  4.00  9.00  14.00  component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  No. of active MSME loan  Number  143553.00  125000.00  162214.00  221695.00  accounts in PFIs (sub‐ component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Page 51 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   Volume of outstanding  Amount(USD)  2.90  0.00  3.60  3.40  MSME loans in PFIs (sub‐ component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017    Comments (achievements against targets): This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project  implementation. The dinar depreciated 27% between approval of the additional financing and project closure.      Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Loans to women‐led SME  Percentage  12.00  0.00  13.00  17.00  (sub‐component 1.1)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  30‐Dec‐2016    Comments (achievements against targets): This refers to loans to women‐led SMEs as a percentage of the total volume of loans granted under  sub‐component 1.1. Measuring by total number of loans as a percentage of total loan, 27% of loans through banks went to women and 21%  of loans through leasing companies went to women.      Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  ROA of PFIs  Percentage  1.20  0.00  1.20  1.30    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):         Component: Sub‐Component 2: Microfinance Sector Support  Page 52 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Micro‐finance loans financed  Number  0.00  0.00  10000.00  11131.00  by the Line of Credit (sub‐ component 1.2)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Volume of micro‐finance  Amount(USD)  0.00  0.00  25000000.00  11756667.00  loans from the Line of Credit  (sub‐component 1.2)    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets): This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project  implementation. The dinar depreciated 27% between approval of the additional financing and project closure. Using the exchange rate at the  time of project effectiveness (Feb 11, 2015), the total financing volume under the microcredit component would have been US$25,064,000,  exceeding the target.      Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Micro‐finance loans to  Percentage  50.00  0.00  60.00  47.00  women financed by the Line  of Credit (sub‐component    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018  1.2)    Page 53 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   Comments (achievements against targets): Note the baseline was set as the industry average for microfinance loans to women. The project line  of credit performed just below industry average.       Component: Component 2 (SME Patient Financing)       Unlinked Indicators  Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Patient financing operations  Number  0.00  0.00  15.00  14.00  financed under component 2    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Volume of patient financing  Amount(USD)  0.00  0.00  15000000.00  8333333.00  operations funded under  component 2    05‐Apr‐2012  31‐Jan‐2017  31‐Jul‐2018  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets): This indicator was significantly affected by the depreciation of the Tunisian dinar during project  implementation. The dinar depreciated 27% between approval of the additional financing and project closure. 87% of the line of credit was  consumed. The total volume of patient capital financing was TND 26,500,000. Calculating the indicator at the exchange rate at project  effectiveness (February 11, 2015) of 0.52 TND/1 USD, the total financing volume would have been $13,780,000 nearly meeting the target.      Page 54 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)   Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Portfolio at Risk >90 days for  Percentage  21.60  0.00  21.60  26.10  MSMEs (weighted by asset  size)    05‐Apr‐2011  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2017  31‐Jul‐2018    Comments (achievements against targets):       Formally Revised   Actual Achieved at  Indicator Name  Unit of Measure  Baseline  Original Target  Target  Completion  Portfolio at Risk ‐  Percentage  3.00  0.00  3.00  0.79  Microfinance    05‐Apr‐2011  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017    Percentage of project‐ Percentage  25.00  0.00  50.00  100.00  supported institutions that  are reporting on this    05‐Apr‐2011  31‐Jan‐2018  31‐Jul‐2018  29‐Dec‐2017  indicator      Comments (achievements against targets):                Page 55 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) B. KEY OUTPUTS BY COMPONENT    The project support one project development outcome, to increase access to finance for micro, small, and medium enterprises in Tunisia, including  through enabling creditworthy MSMES to maintain access to credit.    Objective/Outcome 1  To increase access to finance for micro, small, and medium enterprises in Tunisia, including through enabling creditworthy MSMES to  maintain access to credit  1. 79% increase in total number of MSME loans in PFI portfolios   Outcome Indicators  2. 23% increase in the total volume of outstanding MSME portfolio of  PFIs  1. 917 MSME loans financed by the LOC through the banking and  leasing sectors.  2. US$53,000,000 of MSME loans financed by the LOC through the  banking and leasing sectors.  3. US $53,000,000 of financing from the line of credit to PFIs (banking  and leasing sectors).  4. 14 PFIs.  5. 221,695 active MSME loan accounts (leasing and banking sector).  6. US$3.4 billion of volume of outstanding MSME loans in PFIs  Intermediate Results Indicators  (leasing and banking sector).  7. 17 percent loans to women‐led SMEs as a percentage of the total  volume of loans granted (under leasing and banking, Subcomponent  1.1).  8. 1.30 ROAs for PFIs (leasing and banking).  9. 11,131 microfinance loans financed.  10. US$15,906,000 in volume of microfinance loans financed.  11. 47 percent microfinance loans to women.  12. 14 patient capital financing operations.  13. US$8,333,333 in volume of patient financing.  Page 56 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) 14. 26 percent PAR 90 for banking sector loans.  15. 0.79 PAR for microfinance loans. 100 percent of PFIs reporting on  this indicator.      Page 57 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility ( P124341 )   ANNEX 2. BANK LENDING AND IMPLEMENTATION SUPPORT/SUPERVISION    A. TASK TEAM MEMBERS    Name  Role  Preparation   Laurent Gonnet  Task Team Leader  Steve W. Wan Yan Lun  Operations  Sonia Sanchez Quintala  Financial Sector Assessment  Abdoul Wahab‐Seyni  Social Safeguards  Taoufiq Bennouna  Environmental Safeguards  Jean Charles de Daruvar  Legal  Eric Ranjeva  Disbursement  Shirley Foronda  Financial Management  Walid Dhouibi  Procurement  Supervision/ICR  Fadwa Bennani  Task Team Leader(s)  Slaheddine Ben‐Halima  Procurement Specialist(s)  Mehdi El Batti  Financial Management Specialist  Abdoul Wahabi Seini  Social Safeguards Specialist  Laurent Gonnet  Team Member     Mohamed Adnene Bezzaouia  Environmental Safeguards Specialist  B. STAFF TIME AND COST  Staff Time and Cost  Stage of Project Cycle  No. of staff weeks  US$ (including travel and consultant costs)  Preparation  FY11  0  495,164.92  FY12  0  64,376.57  Total  0.00  559,541.49    Supervision/ICR  FY12  0  110,374.53  FY13  0  44,440.86  FY14  9.475  53,543.36  FY15  1.150  8,163.12  FY16  8.451  46,145.77  Page 58 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility ( P124341 ) FY17  19.539  90,705.06  FY18  .420  4,518.75  Total  39.04  357,891.45             Page 59 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) ANNEX 3. PROJECT COST BY COMPONENT      Amount at  Additional  Actual at Project  Percentage of  Amount at Approval  Components  Financing  Closing (US$,  Approval (US$,  (US$, millions)  Approval (US$,  millions)  millions)  millions)  Lines of Credit  50.00  135  134.87  99.00  Patient financing  0.00  15  15.00  100.00  Total   50.00  150   149.87   99.00  Page 60 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) ANNEX 4. EFFICIENCY ANALYSIS    1. A traditional economic/financial analysis cannot be undertaken for this project, given that project  costs  at  the  level  of  PFIs  cannot  be  determined.  Project  outcomes  for  the  beneficiaries  have  been  measured  and  discussed  in  other  sections  of  the  ICR.  As  noted  in  the  additional  financing  project  document, conducting a standard net present value and internal rate of return analysis for the project is  not straightforward. Many of the benefits are not easy to quantify, other than making broad estimates of  the increases in systemic liquidity, credit and the ensuing benefits. While the PAD and additional financing  project  document  includes  a  net‐present  value  analysis,  these  are  based  on  estimated/assumed  data  around costs and financing terms of the LOC. The actual data from PFIs through the BCT was not made  available during ICR preparation and without detailed data on the cost structure of individual PFIs, such  an analysis would be circumspect at best. Section II.C provides an efficiency analysis based on project  outcomes (total change in MSME lending because of the LOC), leverage effects, and broader economic  outcomes  (sales  turnover,  realized  business  investment,  and  job  creation)  against  stated  estimates  as  suggested in the PAD and additional financing document.       Page 61 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) ANNEX 5. BORROWER, CO‐FINANCIER AND OTHER PARTNER/STAKEHOLDER COMMENTS    1. The three primary project counterparts ‐ BCT, ACM, and the CDC ‐ provided comments on the  document through track changes and email correspondence. The comments were reflected in this final  version of the document.     Page 62 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) ANNEX 6. SUPPORTING DOCUMENTS (IF ANY)    The following provides the completion report for the Tunisia MSME TA facility.  MSME TA Facility TUNISIA  Completion Report P145960  Development objective.  To improve the business environment for MSME finance, build the capacity of  financial institutions for sustainable financing, and support MSME business development services.  Pillar I: Enabling Environment  Program Overview of Pillar I: Under this pillar, the World Bank Group aimed at strengthening the policy  and legal reforms in Tunisia.  FY13  During the first year of implementation of the MSME TA facility, the World Bank delivered two activities:   Corporate governance training (1/2).  The World Bank completed a training on corporate  governance for the on‐site supervision at the CBT on December 2012. The training was very  well received by market participants.   Raising  awareness  on  secured  transactions.  In  cooperation  with  the  European  Bank  for  Reconstruction and Development, the World Bank and IFC held a workshop aiming at raising  awareness of the stakeholders (banks, regulator, ministry of justice, lawyers). Later on, IFC  launched a legal diagnostic on secured lending and conducted an institutional assessment  to  identify  the  most  suitable  party  to  host  the  collateral  registry.  Because  of  the  lack  of  appetite  and  competing  post  revolution  priorities,  the  secured  lending  agenda  was  suspended until recently.  FY14  During the second year of implementation of the MSME TA facility, the World Bank delivered the following  activities:   Corporate governance training (2/2). In FY14, the World Bank pursued the work initiated in  FY13  and  delivered  the  first  session  of  a  targeted  banking  sector  corporate  governance  capacity‐building program to the CBT and the Ministry of Finance (as shareholder of eight  state‐owned financial institutions). The session was open to the insurance sector regulator.  The session took place on November 14 and 15, 2013. An assessment of the training was  done.  All  participants  were  satisfied  or  very  satisfied  and  asked  the  World  Bank  team  to  provide more practical cases for the upcoming session.  Page 63 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)  Promoting banking sector competition through improved transparency.  The World Bank  signed with the Tunisian Consumer Protection Association) a contract to conduct a survey  aiming  at  comparing  and  ranking  fees  and  interest  rates  applied  to  SME  projects  by  the  Tunisian  banks.  This  survey  started  in  January  2014  and  was  conducted  throughout  the  Tunisian territory. It  targeted three public banks, eight private banks, one private Islamic  Bank, and two leasing companies. The outcome was made available to the public through a  media campaign (radio, press, blogs). The objective was to spur banking sector competition  in the SME segment.   Amending the excessive lending rate law. In December 2013, the World Bank and the CBT  agreed on the terms of reference of a survey aiming at measuring the impact of the current  regulation fixing a ceiling on interest rate. The conclusions of this survey, that was delivered  in April 30, 2014, informed the CBT of the amendments to make to the legal framework on  interest rate. The conclusions of this survey were discussed by the Board of the CBT. The  decision  to  amend  the  legal  framework  on  this  point  remains  to  be  submitted  to  an  interministerial committee and to the new parliament.   Extension of the credit registry to the microfinance industry (1/3). In June 2014, the World  Bank  provided  TA  to  the  CBT  and  the  microfinance  authority  in  drafting  the  terms  of  reference to extend the PCR to MFIs. Based on these terms of reference, an expression of  interest was launched in July 2014.   Analytical  work  on  mobile  money  (1/2).  The  World  Bank  led  a  demand‐side  analysis  examining the mobile money and innovation landscape in Tunisia. The analysis included (i)  a survey examining access to, usage of, and demand for mobile payments in Tunisia; (b) a  review of applicable laws and regulations affecting mobile money and a review of current  supervisory regimes in place; and (c) analysis of future operational models for mobile money  expansion in Tunisia with attention to potential products and delivery channels. This survey  was co‐financed through the MSME TA facility and the Middle East and North Africa MDTF.  It was delivered in April 2015 (see next section FY15).  FY15   Extension of the credit registry to the microfinance industry (2/3). In June 2014, the World  Bank  provided  TA  to  the  CBT  and  the  microfinance  authority  in  the  drafting  of  terms  of  reference for the extension of the credit registry. A specialized consultancy firm was then  selected and hired to carry out the technical changes.   Analytical  work  on  mobile  money  (2/2).  In  April  2015,  the  World  Bank  finalized  and  disseminated  the  demand‐side  study.  The  study  examined  the  financial  behavior  of  low‐ income Tunisians and key barriers to adoption of mobile financial services. The study also  examined the legal and regulatory framework for mobile money adoption and suggested  operational models for the sector’s development. The study was based on a survey of over  1,200 adults, with a focus on women and youth and confirmed the potential for developing  digital financial services to promote financial inclusion, particularly to reach the rural and  Page 64 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) underserved.  The  study  identified  that  60  percent  of  Tunisia’s  population  does  not  have  access or has very limited use of formal financial services, 85 percent of the sample have  never saved and do not think they have enough money to do so. The study developed an  operational model for the sector’s expansion and outlined key investments in market and  financial infrastructure to be made. A market facilitation approach was launched alongside  the  study,  which  created  a  national  Steering  Committee  to  discuss  interim  findings  and  discuss policy implications. The World Bank Group organized a round table event on April  23, 2015, providing final results of the study. More than 90 stakeholders attended including  public authorities (CBT, Ministry of Finance), mobile network operators, banks, MFIs, and  payment  service  providers.  The  event  provided  an  analysis  of  the  regulatory  and  legal  environment underpinning mobile banking in Tunisia, presented the results of a demand‐ side study on access/usage barrier, and presented an operational model to move the sector  forward. Meetings with the CBT, Ministry of Finance, and market players (for example, MFIs,  mobile network operators) were held to discuss follow‐up engagement. This work paved the  way to legal and regulatory changes aiming at promoting mobile money in Tunisia.  FY16   Extension  of  the  credit  registry  to  the  microfinance  industry  (3/3).  The  extended  credit  registry was operational in February 2016, after a six‐month testing period working with the  main MFIs in Tunisia. This work resulted in a sharp increase in the number of credit reports  requested  and  obtained  by  the  regulated  financial  institutions  (for  the  microfinance  compartment, the credit registry recorded 1,055,012 credit reports in 2017).  Table 6.1. Results and Projections for the Number of Credit Reports’’ Indicator  Project  2015  2016  2017  Tunisia credit reporting  2,725,742  2,951,323  3,340,955      Out‐of‐court  workout  (1/2).  The  World  Bank  started  providing  TA  to  the  CBT  and  the  Ministry of Finance to (a) design a tailor‐made out‐of‐court debt restructuring framework,  (b) introduce it, and (c) build bankers’ capacity in implementing it.  FY17   Credit Bureau Law. After providing TA to the CBT and the microfinance authority to extend  the  PCR  to  MFIs,  the  World  Bank  extended  its  TA,  in  2016,  for  the  revision  of  the  Credit  Bureau  Law  prepared  by  the  ministry  of  Finance  and  the  drafting  of  the  implementing  regulations  that  set  the  minimum  requirements  and  obligations  for  operating  credit  bureaus. At this stage, further support is being requested in the following additional areas  which are deemed critical by the CBT for the supervision of credit bureaus in Tunisia: (a)  putting  in  place  a  consumer  protection  framework,  (b)  establishing  collaboration  mechanisms with relevant supervisory authorities, and (c) training and operational tools and  protocols for on‐site and off‐site supervision by the CBT.  Page 65 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341)  Out‐of‐court  workout  (2/2).  The  World  Bank  Group  is  supporting  the  development  of  a  structured and transparent extra‐judiciary mechanism which will provide further options for  creditors and debtors and complement the in‐court procedures that are already in place. To  date, the World Bank Group (a) consulted with the private and public stakeholders on their  need  for  such  a  framework  and  challenges  they  foresee;  (b)  assessed  Tunisia’s  legal  and  customary  context  to  identify  potential  obstacles  to  the  introduction  of  an  out‐of‐court  workout framework; and (c) developed and provided to the CBT) the core out‐of‐court work  principles  and  standards  (good  faith,  disclosure  of  information,  confidentiality,  standstill  period, rescue funding, and transparency) to be used as a basis for the drafting of the CBT  circular.   Secured  transactions.  Owing  to  the  project,  the  Ministry  of  Justice  has  prepared  an  advanced draft of the secured transactions law. The draft is currently being reviewed to align  it further with international best practices and adapt it to Tunisia’s local context. The draft  law is being prepared for a ministerial cabinet review, following which it will be submitted  to  parliament.  The  project  has  also  supported  the  delivery  of  an  assessment  of  the  institutional options for operation of the collateral registry under the new proposed secured  transactions  law  considering  well‐accepted  qualities  and  requirements  for  movable  collateral  registries  worldwide  and  provided  recommendations  on  the  entity  to  host  the  registry. Additional assistance will be given to support the establishment of an electronic  movable assets registry and build capacity and raise awareness among registry stakeholders  and users.  Pillar II: Advisory Services to Financial Institutions  Program overview of the Pillar II.  Advisory services to financial institutions. Under this pillar, the World  Bank Group planned to scale up MSME finance through improving MSME credit risk management of SOBs,  Société Tunisienne de Banque and CDC. These activities were extended to Banque de l’Habitat and Banque  Nationale Agricole in FY17. In parallel, the IFC team planned to conduct the following activities:  (a) Build the capacity of bankers by sharing knowledge of international best practices through  the  partnership  with  the  CBT  and  the  Tunisian  Professional  Association  for  Banks  and  Financial Institutions.  (b) Build  the  capacity  and  improve  institutional  sustainability  of  private  banks  such  as  Amen  Bank.  (c) Build  the  capacity  of  MFIs  such  as  ENDA  Tamwheel  and  prepare  them  for  growth  and  transformation.  FY14   Improving MSME credit risk management of SOBs (1/4).  In January 2014,  the World Bank  completed  a  competitive  process  to  select  a  firm  to  conduct  a  comprehensive  capacity‐ building program to improve the MSME credit risk management of two banks. The capacity  building program started in one state‐owned financial institution (“CDC).  Page 66 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) FY15   Improving  MSME  credit  risk  management  of  SOBs  (2/4).  The  World  Bank  continued  delivering its TA to the CDC. It also conducted a comprehensive capacity‐building program  to  improve  the  MSME  credit  risk  management  in  the  Société  Tunisienne  de  Banque—the  largest SOB in Tunisia under restructuring.   FY16   Improving MSME credit risk management of SOBs (3/4).  The World Bank trained the CDC  and  Société  Tunisienne  de  Banque  teams  to  use  these  tools  appropriately  (see  activities  conducted in FY14 and FY15)  FY17  Improving MSME credit risk management of SOBs (4/4). In September 2016, the World Bank  initiated a new TA aiming at assisting three commercial SOBs (Société Tunisienne de Banque,  Banque  de  l’Habitat,  and  Banque  Nationale  Agricole)  in  the  effort  to  establish  an  internal  credit risk rating. These internal credit risk ratings will be soon be made (2018) mandatory by  the CBT. These systems help banks to better discriminate their risk at the underwriting phase  and improve their risk portfolio surveillance system. This TA activity was co‐funded by the  Moussanada  Fund,  an  MDTF  established  in  Tunisia  in  2014  and  aimed  at,  among  others,  financing  the  financial  sector’s  modernization  plan  adopted  by  the  GoT  (Moussanada  is  funded by SECO, United Kingdom, and the European Union). It is expected that the internal  credit risk ratings will be delivered and effective by June 2018.   Pillar III: Support and Training to MSMEs   Program Overview of the Pillar III: Providing support and training to MSMEs.  FY14   Promoting entrepreneurship (1/2). In December 2013, the World Bank signed a partnership  agreement  with  Maghreb  Productions  and  Communications,  owner  of  Express  FM,  the  number one radio business in Tunisia. Under this agreement, the World Bank supported a  second radio broadcast aiming at (a) the promotion of 20 projects (a gender parity will be  required)  until  the  establishment  of  their  business  and  (b)  the  promotion  of  the  entrepreneurship spirit and business literacy in the population, owing to two periodic radio‐ broadcasted events. Approximately 60 percent of the program has been achieved during this  fiscal year.  FY15   Promoting  entrepreneurship  (2/2).  The  World  Bank  pursued  implementation  of  the  partnership  with  Maghreb  Productions  and  Communications.  A  ceremony  to  award  the  Page 67 of 68 The World Bank MNA Micro, Small and Medium Enterprise Financing Facility (P124341) winners  was  held  in  September  2014.  In  total,  there  were  250  broadcasts,  1,000  applications, and 300 hours of coaching for the selected candidates.  Page 68 of 68